La longue marche vers des taux d'intérêt plus élevés

Par Jim Cielinski - responsable mondial de la gestion obligataire

21/03/2017 - Publié par COLUMBIA THREADNEEDLE INVESTMENTS LUXEMBOURG dans Marché Autre

La longue marche vers des taux d'intérêt plus élevés

La bulle obligataire a éclaté. Reste à savoir à quelle vitesse l’onde de choc se propagera. La première étape de cette correction a fait grimper le rendement de nombreux emprunts d’Etat de référence à travers le monde de 50 à 125 points de base. Les marchés attendent désormais d’y voir plus clair quant aux orientations politiques aux Etats-Unis et en Chine avant de faire le prochain pas. Quelle que soit l’issue, les règles du jeu ont changé et une hausse des rendements semble probable à mesure que le cycle actuel se déroule.

 

Au début de ma carrière d’analyste crédit, j’ai souvent eu l’occasion de rencontrer des directeurs financiers et des directeurs généraux d’entreprises aux côtés de mes collègues analystes actions. Certaines entreprises trouvaient difficile de s’adresser simultanément à leurs créanciers obligataires et à leurs actionnaires. Ce n’était toutefois pas un problème pour un directeur financier qui m’a salué en disant haut et fort : « Lorsque je vous regarde, cher créancier obligataire, tout ce que je vois, c’est une source de capital bon marché. » Appelons cela une leçon prémonitoire.

Aux Etats-Unis, le pouvoir exécutif sera exercé par des gens dont la carrière repose en bonne partie sur le recours à l’effet de levier pour créer de la valeur. Wilbur Ross, Steven Mnuchin, Gary Cohn et, évidemment, Donald Trump en personne connaissent bien les merveilles – et les dangers occasionnels – de la dette comme source de capital bon marché. Les taux d’emprunt actuels sont bas, la nouvelle administration a fait des promesses en matière de dépenses et les Américains ont exprimé un vif désir de relance économique. Les créanciers ont de quoi être nerveux.

L’an dernier dans « Autopsie d’une bulle obligataire », nous écrivions qu’une hausse des rendements obligataires découlerait de changements de cap politique plutôt que d’une soudaine réévaluation des prévisions de croissance économique. Deux événements de ce type sont intervenus depuis. Premièrement, l’élection de Donald Trump et le raz-de-marée républicain en novembre dernier. Deuxièmement, les mesures de relance adoptées par la Chine. L’influence dominante de ces facteurs clés persistera tout au long de l’année 2017.

La croissance accélérera probablement en 2017 mais il est peu probable qu’elle sorte de la fourchette observée depuis la crise financière. De nombreuses économies tournent quasiment à plein régime car la croissance de la productivité et de la population active demeure poussive. Cependant, même en l’absence d’un regain de croissance, les règles du jeu ont irrémédiablement changé et c’est le message que retiennent les marchés obligataires. L’ère de la politique monétaire est révolue et la politique budgétaire prend le relais. Jusqu’ici, la relance passait par des taux directeurs toujours plus bas et par des achats d’obligations dans le cadre de l’assouplissement toujours plus importants. A présent, les taux directeurs remontent, les achats de titres par les banques centrales sont orientés à la baisse et les anticipations d’inflation et les déficits augmentent. Ce dernier environnement est indéniablement moins favorable aux obligations. Reste à savoir dans quelle mesure. Telle est la grande question que se posent les marchés aujourd’hui.

 

La bulle a éclaté : et maintenant ?

Le marché haussier des obligations, qui dure depuis 35 ans, a précipité les rendements à leur plus bas niveau depuis plusieurs siècles l’été dernier. Avec plus de 13.000 milliards USD d’obligations nominales qui affichent un rendement négatif, les rendements ne pouvaient qu’augmenter. Les taux d’intérêt réels étaient négatifs dans la plupart des marchés développés et les primes de terme – qui compensent l’allongement de l’échéance – se sont effondrées. Intégrer dans les cours une croissance et une inflation atones est une chose. Croire qu’une forte croissance inflationniste ne reviendra jamais...

 

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