Il n'existe pas de paradoxe de la volatilité

Par Stuart Canning - M&G Investments - 24/03/2017

28/03/2017 - Publié par M&G INVESTMENT MANAGEMENT LTD. dans Marché Autre

Il n'existe pas de paradoxe de la volatilité

Extrait du Financial Times de ce mois-ci :

« La tranquillité de Wall Street et la faiblesse de la volatilité mesurant la « peur » continuent de déconcerter les investisseurs compte tenu de l’incertitude du marché »

Les observateurs et journalistes financiers – qui sont tout autant sujets au mimétisme que les investisseurs – ont porté l’attention sur le « paradoxe de la volatilité », cette apparente déconnexion entre la faiblesse de la volatilité des marchés actions et le regain d’incertitude de l’environnement macroéconomique.

 

 

La plupart ont utilisé des graphiques tels que celui-ci :

 

 

L’été dernier, j’avais rédigé un article démontrant que l’indice VIX n’est pas une bonne mesure de l’excès d’optimisme(ce qui n’a rien de nouveau) et, le mois dernier, j’ai abordé des questions similaires en ce qui concerne la dispersion. Chris Dillow a écrit le meilleur article sur la raison pour laquelle la situation actuelle ne représente pas un paradoxe.

Chris Dillow a démontré qu’une faible volatilité se manifeste dans les cas où il existe une distribution relativement symétrique entre ceux qui pensent que les prix devraient être plus élevés et ceux qui pensent le contraire. Ceux qui cherchent à vendre peuvent trouver relativement aisément des acheteurs à des prix proches des prix de marché. Si l’environnement est « incertain », il n’y a pas de raison que les opinions ne soient pas également distribuées ; en fait, on pourrait même s’attendre à ce que cela soit le cas.

Cela explique bien la raison pour laquelle les marchés pourraient être relativement plus statiques qu’à la normale au quotidien. Mais, l’indice S&P n’a pas du tout été statique, il a fortement progressé.

 

 

La relation inverse entre la direction des indices S&P 500 et VIX est bien établie ; aussi, la véritable question qui se pose n’est pas tant pourquoi l’indice VIX est si bas, mais pourquoi l’indice S&P s’est orienté à la hausse.

Pour que cela se produise, une évolution plus asymétrique des opinions est nécessaire ; il faut un plus grand nombre d’investisseurs désireux d’acheter à un prix plus élevé. Nous avons fait valoir que cela était partiellement dû à la disparition du pessimisme qui prévalait plus tôt cette année. Une partie de l’incertitude politique qui existe aujourd’hui inclut la possibilité d’une « relance » aux États-Unis ou mondiale qui, même si elle n’est pas le scénario central de beaucoup, ne semblait même pas être une composante de la distribution des probabilités il y a un an de cela.

Il existe une autre raison pour laquelle l’incertitude peut être liée au comportement grégaire. Dans des conditions véritablement incertaines, le sentiment d’un « point d’ancrage de valorisation » est moindre.  Les points d’ancrage de valorisation nous permettent de nous forger une opinion quant à savoir si un actif est « bon marché » ou « cher ». Si tout le monde était convaincu que la moyenne historique du ratio cours/bénéfice de Shiller était une mesure utile, les cours des actions ne s’en écarteraient dès lors quasiment pas.

Toutefois, les marchés renoncent périodiquement à ces points d’ancrage. Dans le cas de la bulle technologique, la conviction selon laquelle nous nous dirigions vers une nouvelle ère de croissance plus vigoureuse (justifiant des valorisations structurellement plus élevées) s’est révélée excessive. Dans le cas des rendements des emprunts d’État des pays développés, la conviction selon laquelle nous nous trouvons désormais dans une ère de taux d’intérêt réels définitivement plus bas s’est jusqu’à présent avérée justifiée.

Dans de tels cas, l’incertitude entourant le niveau auquel le prix d’un actif est bon marché ou cher peut conduire à des fortes hausses et des comportements grégaires. Si les investisseurs sont moins sûrs du niveau qui est bon marché ou cher, ils sont dès lors moins propres à parier sur un certain retour à la moyenne. Cette idée a été utilisée afin d’expliquer pourquoi des fortes hausses se produisent dans des actifs avec des points d’ancrage de valorisation moins clairs tels que les devises ou les matières premières (se reporter à l’exemple page 11 ici).

Compte tenu de l’importance des taux d’intérêt et de l’inflation pour les valorisations des actions, il n’est peut-être pas surprenant que les notions de ce qui est bon marché et ce qui est cher soient plus floues. De nombreux commentaires révèlent une profonde incertitude à l’égard de la structure du régime économique : les taux d’intérêt vont-ils rester au plus bas indéfiniment ? Assistons-nous à une profonde remise en cause de l’idéologie économique dominante ? Quelle est la pertinence de la corrélation entre les taux d’intérêt et la croissance ?

Le récent comportement moutonnier au sein de l’indice S&P 500 est illustré par l’évolution de l’indice de momentum.

 

 

Une volatilité faible et un comportement mimétique peuvent parfaitement s’inscrire dans la logique d’un monde caractérisé par une incertitude accrue à l’égard du régime actuel. La question pour les investisseurs est de savoir si les valorisations apparaissent attractives prises isolément.

Toutefois, le fait même que de si nombreux investisseurs et observateurs cherchent des signes attestant d’une confiance excessive devrait, plus qu’autre chose, rassurer en indiquant qu’une euphorie digne d’une bulle ne domine pas le paysage à l’heure actuelle.

 

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