DIVERSIFICATION OBLIGATAIRE 2017 : QUELS SONT LES ATOUTS DES CONVERTIBLES EUROPÉENNES ?

Interview du mois - CPR AM

09/02/2017 - Publié par CPR ASSET MANAGEMENT dans Marché Allocations d'actifs

DIVERSIFICATION OBLIGATAIRE 2017 : QUELS SONT LES ATOUTS DES CONVERTIBLES EUROPÉENNES ?

QUEL EST LE BILAN 2016 DE LA CLASSE D’ACTIFS ?

Le bilan 2016 est mitigé. La performance des convertibles européennes, proche de zéro, a été décevante au regard d’actifs obligataires comme le crédit « high yield » (+8%) ou même la dette souveraine de la zone euro (+3%). Elle est tout juste passable face aux actions européennes qui progressent de 2%, grâce à 3,5% de dividendes. En cause, la baisse de valorisation. Entamée fin 2015, elle s’est poursuivie en 2016. Après avoir atteint un point bas juste après le choc lié au Brexit, elle s’est un peu reprise mais au final la volatilité implicite moyenne a perdu 4 points sur l’année. Cette baisse s’explique en partie par des rachats importants sur la classe d’actifs tout au long de l’année.

 

QUELLES ONT ÉTÉ LES GRANDES TENDANCES EN 2016 ?

On a eu sur le marché primaire un retour des émissions IG, surtout par le biais d’émissions non-dilutives. Il s’agit pour des grandes sociétés d’acheter aux banques des calls sur leur sous-jacent tout en émettant des convertibles de même maturité et non convertibles avant échéance sauf évènement particulier. Ces émissions sont souvent opportunistes et un peu surévaluées, émises à taux actuariel nul / négatif et une prime nette élevée. Mais, elles permettent à la classe d’actif d’être plus exposée à certains secteurs comme la défense (Airbus), l’énergie (BP, TechnipFMC). Sur le marché secondaire, ce sont principalement les « midcaps » qui ont bien performé à la fois grâce au resserrement des spreads de crédit HY, à leur portage élevé, mais aussi grâce au rebond des sous-jacents (principalement « value ») dès la mi-juillet. Les valeurs immobilières, après avoir bénéficié de la baisse des taux, ont sous-performé sur le second semestre. Hors immobilier, les valeurs impactées par le Brexit ont vite rattrapé leur retard.

 

COMMENT S’EST COMPORTÉ CPR CONVEXITÉ ?

CPR Convexité a réalisé une performance nette de +0,4% contre -0,2% pour l’indice Exane ECI Euro. Le fonds est resté surpondéré sur le delta action autour de 105 à 110%. Il a bénéficié d’un repositionnement rapide sur le secteur de l’énergie et matières premières dès la fin du premier trimestre. Suite à l’élection de D. Trump, nous avons joué la thématique infrastructure via des valeurs exposées aux US. Nous sommes restés très sous-pondérés sur le moteur taux (80%), à tort en début d’année mais bénéfique sur la fin.

 

 

QUELLES SONT VOS PERSPECTIVES POUR 2017 ?

L’horizon semble se dégager sur la macroéconomie en Europe, avec une accélération au Q4 qui semble perdurer. Les bénéfices des entreprises sont attendus en hausse et pourraient même surprendre positivement, ce qui profiterait aux actions. Toutefois, il faudra rester sélectif. La rotation sectorielle amorcée au 2ème trimestre avec un rattrapage des valeurs « value » au détriment des valeurs « croissance » est déjà avancée.

La hausse des taux devrait se poursuivre à un rythme graduel. Les spreads de crédit se sont déjà bien resserrés, et seul le portage reste intéressant. Dans cet environnement, les obligations convertibles devraient tirer leur épingle du jeu. Historiquement, elles ont bien performé grâce au moteur action lors de phases de hausse de taux dans un contexte de croissance.

De plus, elles ont une duration moyenne de 2,3, bien inférieure à aux indices crédit classiques (>6,5), et souffriront ainsi moins en cas de hausse de taux. Les valorisations sont aujourd’hui à un niveau correct et il reste des opportunités, malgré quelques noms IG déjà chers. Toutefois, ce scénario pourrait être mis à mal par les incertitudes politiques. En effet, le calendrier électoral sera chargé cette année en Europe (Pays-Bas, France, Allemagne, peut-être Italie).

Il faudra être vigilant à la montée des populismes. Les négociations du Brexit pourraient également être plus diffi ciles que prévues. Enfi n, l’incertitude est grande quant aux mesures que prendra M Trump et leurs impacts. Tout ceci nous promet des épisodes de volatilité à venir, peu valorisés par les marchés.

 

 

ET VOS CONVICTIONS SUR LES CONVERTIBLES POUR 2017 ?

Avec un delta moyen autour de 40%, le gisement convertible profi tera au maximum de son effet convexité. Il est relativement bien réparti d’un point de vue sectoriel, en dehors du secteur bancaire et des médias. De plus, il devrait croitre en 2017. Le marché primaire a ainsi démarré l’année avec 4 émissions, ce qui est tout à fait correct pour un mois de janvier. De plus, la remontée des taux sera favorable à un marché actif. Le calendrier de remboursement est lui moins chargé au regard des 2 dernières années. La valorisation a eu tendance à baisser sur quelques noms IG en janvier corrigeant certains excès.

 

 

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Fonds associés

Nom Société de gestion Gérant(s) Catégorie Encours 1 Janv. 1 An
CPR CROISSANCE DYNAMIQUE CPR ASSET MANAGEMENT Cyrille GENESLAY Mixtes Mondial Dynamique 178.83 M€ 2.13 % 7.10 %
CPR CROISSANCE REACTIVE CPR ASSET MANAGEMENT Malik HADDOUK Mixtes Mondial Equilibre 1 118.10 M€ 0.21 % 3.78 %
CPR CROISSANCE DEFENSIVE CPR ASSET MANAGEMENT Jérôme SIGNOLLET Mixtes Mondial Défensif 636.53 M€ -1.00 % -0.97 %
CPR SILVER AGE CPR ASSET MANAGEMENT Vafa AHMADI Actions Europe 1 640.07 M€ 9.07 % 10.18 %

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