Prise de conscience du ralentissement de la croissance ?

22/10/2015 - Publié par KEREN FINANCE dans Marché Allocations d'actifs

Prise de conscience du ralentissement de la croissance ?

Le principal évènement de ce trimestre réside, bien entendu, dans la prise de conscience par les marchés financiers du ralentissement de la croissance, voire même dans certains pays de la décroissance, des émergents, Chine et Brésil en tête. C’est également un des facteurs qui a poussé la Fed quelques semaines plus tard à ne pas remonter ses taux directeurs, amenant une deuxième phase de baisse sur les marchés qui fût presque aussi forte et violente que celle du mois d’août.

 

S’agissant du Brésil, nous sommes très prudents tant les facteurs de risques sont importants au niveau économique, monétaire, politique, voire même social. Concernant la Chine, le phénomène nous semble plus lié à la transformation actuelle de l’économique du pays. Celle-ci n’est pas sans risques et pourrait provoquer de nouveaux soubresauts sur les marchés engendrant de potentiels chocs sectoriels méritant toute notre vigilance.

 

Concernant les taux directeurs aux US, nous y voyons plutôt un sujet de communication d’autant qu’historiquement, la Fed n’a jamais relevé ses taux en période de forte volatilité sur les marchés. Les plus optimistes pourront même y voir un signal positif : les taux sont anormalement bas et seront inévitablement remontés dans les prochains mois ; quant à leur hausse, elle devrait être progressive et « pilotée » de sorte à ne pas étouffer l’économie américaine.

 

Face aux multiples « vents contraires », réels ou supposés, l’industrie de la zone euro ne semble pas paniquer. En effet, l’activité a certes ralenti ces derniers mois, mais ne s’est pas pour autant effondrée, et les perspectives de production restent orientées à la hausse, en dépit d’un tassement des carnets de commandes provoqué par le moindre dynamisme de la demande étrangère.

 

Nous noterons qu’en valeur, les économies émergentes d’Asie absorbent moins de 5% des exportations de la zone euro et le Brésil moins de 1%. La dégradation de l’environnement global constitue sans aucun doute une limite à l’amélioration de la conjoncture dans la zone euro. Cependant, l’impact direct d’une moindre demande en provenance des économies émergentes.

 

Notre analyse s’appuie notamment sur les résultats des enquêtes de conjoncture qui restent solide et nous confortent dans notre scenario de reprise de la croissance économique en Europe :

 

 

S’il n’est pas question de minimiser les risques qui pèsent sur les perspectives économiques de la zone euro, force est de constater que leur poids est jusqu’à présent resté limité. Certes, le dynamisme des exportations vers les économies émergentes devrait continuer à se modérer ces prochains mois, mais cela ne représente qu’une faible partie des exportations de la zone euro. En effet, ces pays échangent d’abord entre eux (près de 45% de leurs exportations), puis avec le reste de l’Union Européenne (environ 25%) puis viennent les autres économies développées.

Les économies en développement et émergentes absorbent environ 17% des exportations totales des pays de la zone euro. Leur ralentissement constitue indéniablement un frein à la reprise de l’activité en zone euro, mais pas suffisamment puissant pour provoquer un retournement de tendance.

 

Dans cet environnement incertain, nos fonds affichent une nette surperformance sur le trimestre

Keren Essentiels (+17.98% YTD au 16/10/15), notre fonds de petites et moyennes capitalisations, affiche sur la période une hausse de +1,7%, son indice de référence terminant sur une baisse de -4,6%. Les petites valeurs confirment leur résistance et leur décorrélation aux mouvements court terme des marchés financiers. Elles légitiment ainsi leur statut de classe d’actifs à part entière en surperformant les grandes valeurs sur le long terme, ce que l’on observe sur le graphique ci-dessous :

Le fonds K Invest France (+12.82% YTD au 16/10/15) effectue de son côté une performance de -4,4% au cours du 3ème trimestre, son indice de référence baissant de -7%. Deux éléments principaux expliquent la relative bonne tenue de notre fonds. Tout d’abord, les publications semestrielles des entreprises européennes ont été globalement bonnes, souvent au-dessus des attentes des investisseurs comme le montre les diagrammes ci-dessous :

Fait assez rare ces derniers trimestres pour être souligné, ce n’est pas seulement l’activité des entreprises qui a été au-dessus des attentes mais aussi leurs résultats et donc leurs marges. Nous nous attendions à un tel phénomène qu’il convient néanmoins de nuancer dans sa structure : une partie de l’amélioration provient de l’effet changes et de la baisse des matières premières. L’impact d’un éventuel rebond économique est encore peu perceptible, ce qui n’est ni inquiétant ni anormal dans la mesure où l’amélioration des indicateurs économiques avancés est récente.

Ensuite, la période a été particulièrement active au niveau des fusions acquisitions, ce qui nous a indéniablement profité. Faiveley, qui était un investissement important dans nos fonds, a été racheté par son concurrent américain Wabtec avec plus de 50% de prime sur le cours de bourse. Italcementi et plus récemment Darty ont également fait l’objet d’offres amicales. Les opérations capitalistiques peuvent être un élément important dans la performance des fonds, comme nous l’avions souligné, l’environnement actuel est propice à ces rapprochements.

Nos pistes d’investissements pour les mois à venir

Comme évoqué, nous allons continuer à jouer l’amélioration de la conjoncture économique de la zone européenne. La performance récente des indices boursiers semblent aller dans ce sens, comme le montre le graphique ci dessous :

Nous assistons à un phénomène tout à fait classique de retour à la moyenne avec une surperformance marquée des actions exposées aux économies développées. C’est également une thématique que l’on retrouve dans nos fonds. En effet, dans le cadre de notre stock picking, nous investissons principalement sur des valeurs ayant une exposition domestique forte et un cycle de croissance des résultats relativement indépendant des cycles économiques.

C’est le cas notamment de la société Trigano qui malgré un parcours boursier impressionnant reste un de nos principaux investissements. Le groupe commence à récolter les fruits de ses investissements passés - pendant que ses principaux marchés étaient déprimés - dans l’innovation et la croissance externe notamment. Alors que le marché du camping-car s’améliore, Trigano voit actuellement ses parts de marché augmenter et grâce à sa gestion très rigoureuse, elle obtient une croissance forte de ses résultats. Cela devrait permettre à la société de poursuivre sa stratégie agressive et ainsi de confirmer son leadership sur son secteur.

Nous pouvons également citer notre investissement dans Legrand, une société d’une grande qualité, tant en termes de position concurrentielle, de dynamique des marchés sous-jacents, de management et d’exécution de la stratégie. Le groupe est très exposé à l’économie européenne, notamment du sud de l’Europe, qui pourrait réserver de bonnes surprises dans les trimestres à venir. Legrand évolue sur des marchés porteurs liés notamment à la performance énergétique des bâtiments et la domotique. La valorisation peut sembler élevée, mais se trouve être parfaitement justifiée par les métriques économiques du groupe et sa création de valeur historique. De plus, un cycle de révision à la hausse des attentes de résultats pourrait démarrer.

Une entreprise comme Nexans, bien qu’industrielle par essence et donc cyclique, figure en bonne position dans nos fonds. En effet, nous considérons que sans dégradation supplémentaire de la conjoncture et grâce aux orientations stratégiques du management (restructurations ou investissements dans les activités dans lesquelles ses positions sont dominantes), la séquence bénéficiaire de la société pourrait s’affranchir, pour un temps au moins, du cycle économique. Le projet est d’importance et prendra du temps, mais la valorisation du titre en Bourse nous permet d’être patient.

Enfin, la thématique de la digitalisation de l’économie est également très présente dans nos fonds. Que ce soit au travers de sociétés de conseil, de logiciels, de services informatiques ou même de distribution ou industrielles, un mouvement de fond est enclenché et nous recherchons de manière assidue les potentiels bénéficiaires.

 

Point de gestion par Sébastien Ribeiro au 21.10.2015

 

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