Optimisme à l’Ouest Activisme à l’Est

20/01/2014 - Publié par MONTBLEU FINANCE dans Marché Allocations d'actifs

Optimisme à l’Ouest Activisme à l’Est

L’année 2013 avait commencé par des mouvements violents au niveau des changes, traduisant des politiques monétaires fort différentes à travers un monde économique dont la locomotive, Chine et pays émergents, commençait à peiner. Pour 2014, l’économie mondiale semble plus apaisée grâce, notamment, à la réussite des politiques monétaires. Tirée cette fois par l’économie américaine, elle semble même accélérer après un coup de blues l’année précédente. Si, dans son rapport prévisionnel d’octobre, le FMI avait corrigé à la baisse ses prévisions pour la croissance mondiale, affirmant qu’elle continuait à avancer mais à une moindre vitesse (+2,9% pour 2013 et +3,6% pour 2014), sa directrice générale vient d’annoncer que l’on devrait s’attendre, à présent, à une révision à la hausse de cette même croissance.

Le discours reste mitigé pour les pays émergents, mais l’optimisme est de rigueur pour les États-Unis et les autres économies des pays développés, y compris la Vieille Europe. Dans le même temps, les craintes grondent du côté de l’Orient.

 

L’économie américaine retrouve son rôle de locomotive

 

Il y a un mois, dans notre dernière chronique (Des marchés financiers nerveux au moment de se reconnecter à l’Europe), nous expliquions que suite à l’avancée des programmes des autorités politiques, tant aux États-Unis qu’en Europe, les banques centrales devaient reprendre la main pour que l’économie mondiale puisse retrouver de la visibilité et accélérer.

Nous ne pensions pas être exaucés aussi vite. En effet, contre toute attente, la banque centrale américaine a lancé sa normalisation, mettant fin à l’angoisse de l’inconnu freinant les opérateurs. Après avoir hésité une première fois en septembre (cf. chronique du 23/09/2013, La main qui tremble) et au vu d’indicateurs plus solides, avec cette fois un risque de replis beaucoup plus faible qu’il y a quelques mois, la Fed s’est enfin décidée. À l’unanimité moins une voix, les banquiers centraux américains ont donc entrepris de réduire, dès le début de l’année, leur programme d’achat d’obligations sur les marchés (de 85 Mds$ à 75 Mds$ : 40 Mds$ pour les Treasuries Bonds et 35 Mds$ pour les Mortgage-Backed Securities ou MBS - Titre adossé à des créances hypothécaires).

Si les données économiques le permettent, la Fed réduira encore plus le montant de ses achats sans pour autant se fixer d’objectifs précis pour ne pas se lier les mains quant à la rapidité du mouvement de normalisation. Enfin, la Réserve fédérale ne s’attend pas à une convergence rapide du taux d’inflation vers sa cible de 2% avant 2015 ou 2016 et maintient ainsi ses taux d’intérêt très bas.

Avec un horizon monétaire et financier dégagé, l’économie va pouvoir pleinement enclencher son accélération. Après le 1,7% (OCDE) de croissance pour 2013, l’économie américaine pourrait renouer avec les 3% de croissance anticipés l’année dernière avant que le fiscal cliff ne vienne réduire le déficit fédéral de 38% et peser sur l’activité. L’activité du secteur privé tourne donc aujourd’hui autour des 4%. Les entreprises n’ont jamais dégagé autant de profits et, rassurées sur leur environnement économique, elles peuvent accélérer leurs investissements. La production industrielle retrouve son niveau d’avant crise et le chômage est revenu à son point bas d’il y a cinq ans à un taux de 6,7% (avec certes un taux de désinscriptions important).

Certes, les estimations de créations d’emplois par l’enquête ADP prévoyant 230 000 postes contrastent avec le chiffre officiel, publié le lendemain, avec des créations de seulement 74 000 postes, mais il est certain que la mauvaise météo a brouillé les données. Le moral des ménages est au plus haut et la consommation reste soutenue (ventes de logements et de voitures en hausse) grâce également à une baisse du taux d’épargne.

Pourtant, ce cercle vertueux croissance-emploi-consommation ne peut s’entretenir que si la croissance distribue suffisamment de revenus pour soutenir la consommation. Le taux de profitabilité historique des entreprises américaines doit diminuer pour améliorer les salaires (coût du travail) et soutenir le revenu disponible en contrepartie d’une croissance en volume. Janet Yellen, qui est une spécialiste mondialement reconnue de l’emploi (qui plus est épouse du prix Nobel d’économie de 2001, George Akerlof), connaît toute l’importance du "salaire d’efficience". Le niveau des salaires est aussi important que le niveau de l’emploi. À son arrivée à la présidence de la Fed à la fin du mois, elle ne manquera certainement pas d’en tenir compte dans sa politique monétaire. Quant à Barak Obama, il vient d’appeler à proroger le dispositif d’indemnisation des personnes au chômage depuis plus de six mois (non couverts par les assurances).

 

 

 

Une Europe plus sereine et convergente

 

L’Europe est, quant à elle, sortie de la récession au second trimestre 2013 et devrait afficher, selon l’OCDE, une croissance de 1% après deux années récessives. Malheureusement, cette reprise économique ne suffira pas à réduire significativement un taux de chômage historique de 12,5%.

Tout comme la Fed, la BCE a largement contribué à cette sortie de récession mais elle ne dispose pas des mêmes moyens, ni des mêmes marges de manœuvre. Elle s’est contentée d’affirmer qu’elle « ferait tout pour sauver l’euro », détendant ainsi la prime de stress exigée par les opérateurs sur les dettes des pays périphériques, sans enclencher le programme d’OMT dont la validité est en discussion à la cour constitutionnelle allemande. Si sa parole a suffi pour enclencher un mouvement de resserrement des différents taux longs européens il y a 18 mois, la poursuite de ce mouvement de ces dernières semaines (avec des taux italiens et espagnols sous les 4%) est la conséquence à la fois des mouvements de capitaux initiés par les politiques monétaires agressives des États-Unis et du Japon et de l’amélioration de la zone périphérique. En Espagne, les chiffres de l’activité manufacturière sont ressortis au-dessus des attentes et le chômage amorce une baisse. La péninsule retrouve ainsi les conditions de financement d’avant crise. Même le Portugal qui devrait sortir du plan d’aide en mai prochain a réussi, après l’Irlande, à lever des capitaux sur le marché à un taux inférieur à 5%. L’écart avec le taux allemand n’a jamais été aussi faible depuis mai 2011 pour l’Espagne et juin 2011 pour l’Italie : il est inférieur à 200 points de base.

Désormais, les dettes allemande et, dans une moindre mesure, française ne serviront plus de refuge et sont en première ligne face à la remontée des taux américains. Si l’économie allemande peut supporter une hausse des taux (alors qu’elle devait commencer cette année à réduire son émission de dette), l’économie française demeure, elle, beaucoup plus fragile.

Dans un environnement européen qui s’améliore, l’économie française semble être à la traîne, tandis que l’économie allemande reste la plus dynamique. Cela crée maintes tensions pour le couple franco-allemand, moteur d’une Europe qui s’apprête à élire son parlement en mai.

Reste que la BCE, contrairement à la Fed, n’a toujours pas bougé, bien qu’elle continue de prôner une politique accommodante en maintenant des taux courts bas. Elle garde toujours en réserve des instruments d’apport de liquidités dans l’attente des résultats de la revue de la qualité des actifs bancaires dont elle a désormais la charge avec l’union bancaire (cf. chronique du 18/11/2013, La zone euro sauvée, et maintenant ?). Elle devra pourtant s’atteler à la transmission de sa politique monétaire à l’économie réelle et s’efforcer de débloquer le crédit aux entreprises, celui-ci continuant de diminuer (-2,3% en novembre contre -2,2% en octobre pour le crédit au secteur privé).

Pour sa première conférence de presse de l’année, Mario Draghi s’est montré prudent en affirmant que « La reprise est là mais elle reste modeste et fragile ». Résultant essentiellement de la dynamique des exportations, le moteur de la demande interne est encore éteint.

 

La Chine transmet son activisme intérieur à l’extérieur

 

Engagée dans une vaste réforme de libéralisation économique pour stimuler la consommation intérieure par le marché tout en moralisant son système économique, l’économie chinoise devrait encore afficher une croissance de +7,7% en 2013 et de 8,2% en 2014 (selon l’OCDE). Cependant, depuis quelques mois, les indices d’activité sont moins bien orientés quel que soit le secteur (comme le montrent les récents PMI). Dans le cadre du rééquilibrage de la croissance souhaitée, ils traduisent la volonté de réduire les surcapacités de production mais aussi de contrôler le financement des entreprises et des finances locales. L’objectif affiché est de mettre fin à l’explosion de l’endettement (213% du PIB fin 2013 contre 131% il y a cinq ans, selon les calculs de l’agence Fitch). Le risque de bulle devient donc important. Cet endettement repose, en effet, sur un marché immobilier aux prix très élevés et sur des créances d’entreprise pouvant s’avérer fragiles.

Certes, l’État chinois détient l’essentiel du système bancaire et peut donc intervenir à tout moment si nécessaire. Mais le développement des prêts octroyés en dehors de ce système officiel (shadow banking) s’est propagé rapidement et avec des taux prohibitifs. Selon Standard & Poor’s, cette finance, marginale il y a cinq ans, représentait 44% du PIB fin 2012 (cf. Les Échos du 10/01/2013). Si ce moyen de financement permet aux petites sociétés de se financer alors qu’elles n’ont pas accès au crédit bancaire et aux gouvernements locaux de se financer en toute discrétion, il pèse comme une menace sur l’ensemble du système bancaire. Ces derniers mois, les différentes envolées des taux interbancaires montrent que le stress est important. D’où la volonté de renforcer le contrôle de ce shadow banking.

L’exercice est périlleux : agir sur le crédit, carburant d’une bulle financière, peut entraîner l’explosion de cette même bulle. Néanmoins, le système bancaire et financier étant essentiellement domestique et non convertible, son contrôle s’avère plus facile.

Cet activisme n’est pas seulement économique, il est aussi politique. La Chine renforce ses liens avec l’Afrique mais également l’Europe de l’Est. Plus encore, après un effort de réarmement, elle n’hésite pas à défier son grand rival, le Japon, en mer de Chine. En imposant une zone d’identification aérienne au-dessus des îles Senkaku et Diaoyu, dont les deux pays se disputent la souveraineté, le différend avec le pays du Soleil-Levant se militarise. Cette situation pousse le Japon à se rapprocher des États-Unis et à vouloir établir une zone de solidarité antichinoise avec l’Inde, l’Australie et le Vietnam.

Après avoir concentré ses efforts sur l’économie (cf. chronique du 02/12/2013, Sortie de crise), Shinzō Abe, le Premier ministre nippon, se focalise sur les enjeux de sécurité. Le pays devrait consacrer 170 Mds€ à la défense sur les cinq prochaines années. Mais avec une dette publique représentant 250% du PIB, le Japon n’a pas les moyens de tenir le rythme de la course à l’armement lancée par la Chine.

Si cette nouvelle année semble bien s’annoncer en termes économiques du côté ouest, du côté est, l’activisme chinois pourrait bien créer des tensions. Le centre du monde à bel et bien basculé…

 

Toute l’équipe de montbleu finance se joint à moi pour vous présenter nos meilleurs vœux !

 

Éric Venet

Directeur général de montbleu finance

Fonds associés

Nom Société de gestion Gérant(s) Catégorie Encours 1 Janv. 1 An
MONTBLEU CORDEE MONTBLEU FINANCE Eric VENET Mixtes Europe Equilibre 23.72 M€ -2.53 % -5.11 %
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