OCTO AM : Les banques centrales perdent progressivement leur crédibilité…

26/09/2016 - Publié par OCTO ASSET MANAGEMENT dans Marché Obligataire

OCTO AM : Les banques centrales perdent progressivement leur crédibilité…

La semaine passée encore une fois on a assisté au même scenario… D’un côté la Banque Centrale du Japon tente désespérément d’inventer de nouveaux outils pour relancer son économie engluée depuis maintenant quasiment deux décennies, de l’autre les USA sont incapables de trouver la manière de sortir du quantitative easing sans risquer de provoquer une nouvelle crise.

 

Côté nippon, la BoJ vient en effet d’innover en affirmant vouloir manipuler l’ensemble de la courbe des taux plutôt que de simplement jouer sur le curseur des taux courts, outil traditionnel des banques centrales. Ainsi plutôt que de continuer de mettre l’accent sur les rachats d’actifs, Haruhiko Kuroda, gouverneur de l’institution a annoncé qu’il se concentrerait désormais sur l’objectif de taux long jugé favorable à l’économie.

 

Si la BoJ était déjà passée du quantitative easing au « qualitative and quantitative easing » depuis 3 ans, elle pourra désormais définir le niveau de taux long qu’elle souhaite appliquer à son économie.

 

Si on peut de prime abord se demander quel peut être l’objectif de la banque centrale en définissant arbitrairement un niveau de taux à 10 ans alors qu’elle n’est jamais parvenue depuis si longtemps à tout simplement relancer l’investissement avec des taux zéro, il suffit de se tourner vers le secteur financier pour trouver la réponse. Après des années de courbe plate et de rendements nuls ou négatifs, le secteur financier japonais est exsangue et n’a aucune marge de manœuvre pour relancer un tant soit peu le financement, l’investissement et donc un semblant de redémarrage économique potentiel… En manipulant la courbe des taux qui pourrait retrouver un peu de pente, les gouvernants japonais espèrent peut être ainsi offrir au secteur financier un levier leur permettant de retrouver une légère marge de transformation des liquidités injectées depuis plusieurs années.

 

On notera aussi la phrase presque comique du gouverneur de l’établissement monétaire nippon qui affirme vouloir laisser « filer » l’inflation au-delà des 2%... Il suffit de jeter un œil à l’inflation japonaise depuis 20 ans pour se rendre compte que Monsieur Kuroda ne prend pas trop de risques avec ce genre de phrase qu’il souhaite stimulante pour ses auditeurs ! Si seulement il parvenait à atteindre durablement un quart de cet objectif sans laisser systématiquement laisser filer l’inflation, mais sous la barre du zéro… ce serait déjà probablement pour lui un immense succès.

 

Le Japon continue donc de s’enfoncer dans des politiques de plus en plus expérimentales, additionnant les outils parfois contradictoires pour créer une accumulation paraissant toujours infaillible d’un point de vue théorique mais dont on peut déplorer trop fréquemment le manque de résultats.

 

En tant qu’européens, le parallèle inquiète forcément et on peut imaginer en arriver à ces extrémités après des années de quantitative puis qualitative easing, ne portant aucun fruit mais satisfaisant quelques techniciens pour la beauté du procédé et la complexité des formules économiques qui en découlent. Et plus la situation devient inextricable, plus les outils deviennent explosifs. Nous citerons ici une phrase d’Alfred de Musset qui résume bien la situation des banques centrales occidentales et nippone : « Les plus désespérés sont les chants les plus beaux »

 

Côté américain, si la non-hausse des taux était le scénario largement pricé par les marchés avec quasiment 80% de probabilité, Madame Yellen a confirmé ce scenario jeudi en réaffirmant sa volonté de remonter son taux directeur une fois d’ici la fin année, c’est-à-dire probablement en décembre, une fois les élections passées. Vu le discours très timoré de la présidente de la FED et les risques majeurs qui pourraient venir s’intercaler d’ici là, notamment une élection à haut risque pouvant avoir des impacts immédiats sur la confiance et l’économie américaine, cette hausse repoussée jusqu’au dernier moment (comme en 2015 d’ailleurs) pourrait bien ne jamais se produire…

 

Ainsi les  marchés financiers cédant souvent aux chants des banques centrales, les actions nouvelles de la BoJ, qui n’apportent pourtant aucun nouveau stimulus économique, comme l’inaction de la FED, qui prolonge la fête de quelques mois seulement ont entrainé l’ensemble des actifs financiers à la hausse, en particulier jeudi. Pourtant, la fébrilité semble de plus en plus prégnante et, comme au jeu des chaises musicales, on sent bien la fin de la musique se rapprocher…

 

Côté crédit, nous noterons cette semaine l’approbation par les porteurs obligataires d’Areva du projet d’apport d’actifs d’Areva SA au bénéfice de la nouvelle entité (« Newco »). Si cet accord était quasiment acquis tant le bénéfice pour les porteurs obligataires est important (ils seront désormais créanciers d’une entreprise viable et bien capitalisée), il permet néanmoins à l’entreprise de passer une étape de plus dans sa restructuration. Les risques d’exécution restent significatifs (Commission Européenne, ASN) mais le projet final devrait aboutir, notamment  du fait du caractère systémique du groupe et de l’engagement de l’Etat (actionnaire à 87%).

 

Nous signalerons également le projet de scission du groupe Maersk, acteur majeur du transport maritime qui cherchait depuis juin une nouvelle orientation stratégique : d’un côté, les activités de transports « core » (fret, containers, ports, logistique,…), de l’autre les activités liées au pétrole qui seraient cédées.

 

Ce plan d’envergure et aux impacts très incertains montre bien les inquiétudes du secteur du transport maritime aujourd’hui et la nécessité de bénéficier d’une structure saine et d’une marge de manœuvre importante. Maersk, décide ainsi de séparer d’une activité très rentable (20% du CA, 60% de l’Ebitda en 2016) pour préserver sa division shipping dont les perspectives sont très pessimistes pour les années à venir et devrait perdre plusieurs crans de rating, S&P ayant déjà alerté en juin sur ce point.

 

Si ce type d’opération lourde mais on l’espère salvatrice reste possible pour Maersk, pour d’autres acteurs à la structure financière plus agressive et/ou ne bénéficiant pas d’actifs de diversification cessibles à bon prix, la crise que connaît actuellement le shipping pourrait être synonyme de restructurations beaucoup plus dures, voire de défauts. Nous éviterons notamment CMA CGM qui a multiplié son endettement en pic de cycle pour acquérir le chinois NOL et se retrouve aujourd'hui avec une structure financière très agressive et des engagements pour les années à venir difficiles à honorer si les conditions économiques restaient en l'état ou venaient à se détériorer encore.

Matthieu Bailly, Octo Asset Management

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