Les 2 raisons du rebond de la croissance américaine

L'analyse de Michael Hood, Stratégiste global markets de JP Morgan

04/05/2015 - Publié par JP MORGAN ASSET MANAGEMENT (EUROPE) dans Marché Actions

Les 2 raisons du rebond de la croissance américaine

Les mouvements des marchés financiers sont restés modérés pendant la plus grande partie du mois d’avril, avec un léger avantage en faveur des actifs risqués. En fin de mois, la volatilité s’est accentuée, les investisseurs semblant dénouer certaines positions largement détenues.

Sur l’ensemble du mois, les actions gagnent environ 3 % au niveau mondial (en USD). Les spreads obligataires se sont un peu resserrés tandis que les rendements augmentaient légèrement. Le dollar recule quant à lui d’environ 4%. Ces évolutions se sont produites sans grand soutien de la part des chiffres économiques, qui ont généralement déçu. Le fait le plus marquant du mois, à savoir la forte hausse des actions des marchés émergents emmenée par la Chine, semble en effet s’expliquer par des changements de position des investisseurs locaux sur fond de nouvelles économiques peu réjouissantes. Dans l’ensemble, ces mouvements confortent notre décision antérieure de privilégier dans nos portefeuilles les actions par rapport aux obligations. Notre préférence pour les marchés développés au sein des différents marchés d’actions a par ailleurs sous-performé ce mois-ci, bien que nous restions convaincus que les facteurs fondamentaux justifiant notre positionnement finiront par reprendre le dessus.

En matière obligataire, nos positions sur les durées longues et sur l’aplatissement de la courbe des taux américaine ont eu un impact légèrement négatif en avril. Nous continuons de surveiller plusieurs thèmes qui ont contribué selon nous aux mouvements du mois d’avril.

 

Les chiffres américains ont toujours le blues.

Après une nette dégradation en janvier et février, les chiffres économiques américains sont en amélioration sur le mois de mars. Ils restent néanmoins étonnamment faibles par rapport au contexte attendu d’une croissance solide. Le principal indicateur des ventes au détail progresse de 0,3 % d’un mois sur l’autre, la production industrielle s’est légèrement accrue de 0,1 % par rapport au mois d’avant et les commandes de biens d’équipement sont en recul pour le septième mois de suite. Cette série de chiffres décevants s’est conclue par un taux de croissance du PIB étonnamment faible pour le premier trimestre : 0,2 % par rapport au trimestre précédent (après correction des variations saisonnières), un chiffre bien inférieur à notre estimation de la tendance sous-jacente à ce moment-là. La hausse du dollar et les répercussions du premier plongeon des prix du pétrole se font apparemment ressentir dans certains domaines.

La croissance des exportations s’est par exemple ralentie (bien que la grève des dockers de la côte ouest ait quelque peu compliqué l’interprétation des chiffres du commerce extérieur), tandis que la baisse des dépenses du secteur de l’énergie pesait sur les achats de biens d’équipement. Ces facteurs contraires devraient persister, sans pour autant faire dérailler à eux seuls la croissance. En parallèle, certains facteurs temporaires, comme par exemple le mauvais temps qui a pesé sur l’activité en début d’année, devraient maintenant s’effacer. Des problèmes de mesure pourraient également affecter ces chiffres, compte-tenu de la tendance déconcertante des chiffres de PIB à décevoir depuis plusieurs années au premier trimestre.

Nous nous attendons toujours à un rebond des chiffres de la croissance sur les mois à venir, réconfortés par :

1. la tendance positive des chiffres hebdomadaires d’inscription au chômage, un indicateur économique à périodicité élevée qui s’avère historiquement fiable

2. les conditions très favorables notées dans le secteur de la consommation des ménages, qui bénéficie actuellement d’une croissance satisfaisante des revenus et de bilans en forte amélioration. Nous pensons que dans ce contexte, un rebond de la consommation semble très probable à court terme.

Le carrousel chinois

Les actions des marchés émergents affichent une nette surperformance par rapport à celles des marchés développés en avril, avec une hausse de presque 8 %. Cette hausse s’explique en grande partie par les gains observés en Chine, où les valeurs cotées sur les marchés internationaux ont progressé de 17 %. Ces valeurs semblent avoir réagi à la forte progression du marché national. Nous pensons que ce phénomène est plus lié aux changements de positionnement des investisseurs chinois qu’aux fondamentaux économiques. Les chiffres publiés par la Chine pendant le mois d’avril ont déçu : le PIB du premier trimestre enregistre sa plus faible croissance depuis la récession mondiale et les indicateurs du mois de mars montrent que la décélération se poursuivait en fin de trimestre. Les indices des responsables achats du mois d’avril ne signalent en outre aucune amélioration. Nous pensons néanmoins que les mesures de relance annoncées ces derniers mois, dont notamment la réduction des réserves obligatoires annoncée en avril, devraient générer une croissance un peu plus vigoureuse à l’avenir. Ces mesures ont eu selon nous un effet plus immédiat sur le marché boursier national, en réduisant l’attrait des dépôts bancaires et des placements de nature similaire dans un contexte de déflation graduelle du marché immobilier. Avec un compte de capital toujours fermé, l’épargne chinoise n’a pas beaucoup d’alternatives à l’achat d’actions. Compte-tenu de la poursuite probable de l’atonie de la croissance chinoise par rapport à ses tendances à long terme et de la faiblesse des fondamentaux dans les autres pays émergents, nous continuons de privilégier l’exposition aux actions des marchés développés.

Coup de frein en Europe, mais peu de contagion de la Grèce pour le moment. La saga des négociations entre la Grèce et ses partenaires européens a traîné en longueur pendant le mois d’avril sans avancée notable. En l’absence d’accord avec les créanciers du pays sur le règlement des prochaines échéances de la dette grecque, la probabilité d’un accident quelconque reste relativement élevée. Un défaut de paiement pur et simple n’entraînerait probablement pas l’exclusion de la Grèce de la zone euro, car il est probable que les autorités imposeront d’abord un contrôle des capitaux (comme cela s’était passé à Chypre, qui est restée dans la monnaie unique). Mais une défaillance de ce genre pourrait avoir des répercussions dans le reste dans la région compte-tenu de la forte réduction des primes de risque observée ces deux dernières années. Pour le moment, les marchés en dehors de la Grèce ne se sont pas laissés abattre par ces inquiétudes. Les actions de la zone euro ont certes reculé en avril, mais cela faisait suite à une forte hausse antérieure. L’euro s’est dans le même temps apprécié de plus de 4 % par rapport au dollar, et le spread des obligations espagnoles et italiennes par rapport aux bunds allemands a à peine bougé. Cette stabilité est probablement le reflet d’un certain optimisme quant à l’éventualité d’une solution en Grèce associé à l’effet des rachats d’obligations de la Banque centrale européenne, bien qu’elle augmente le risque ultérieur de fluctuations négative si la situation grecque ne s’améliore pas.

Le dollar en baisse, les matières premières en hausse.

Le dollar s’est déprécié par rapport à tout un ensemble de devises étrangères en avril, dont notamment l’euro et d’autres monnaies européennes. Cette baisse est probablement le reflet dans une certaine mesure de la faiblesse des chiffres économiques, bien que les taux des obligations américaines aient peu bougé, y compris à l’extrémité court terme de la courbe, ce qui laisse à penser que les prévisions concernant les mesures de la Réserve fédérale (Fed) ont peu changé. Nous pensons que le dollar était monté trop haut depuis mi-2014, son recul du mois d’avril reflétant un ressac de positionnements agressifs. Le resserrement éventuel de la politique de la Fed devrait le soutenir, mais nous prévoyons une appréciation plus lente à partir de là. Sur les marchés des matières premières, le pétrole a poursuivi son rebond, tout comme certains métaux. L’évolution du pétrole reflète certaines indications selon lesquelles la production serait en train de diminuer, tandis que la hausse des métaux est liée à l’espoir que les mesures de relance chinoises se traduiront par de la croissance. 

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