L’or : valeur refuge ou actif risqué ?

18/05/2012 - Publié par 360 HIXANCE ASSET MANAGERS dans Marché Matières Premières

L’or : valeur refuge ou actif risqué ?

 

Dans la plupart des portefeuilles diversifiés de 360 Asset Managers, du mandat sur mesure au fonds de gamme, il y a de l’or ; jusqu’à 10%.

Il est donc important d’analyser les raisons de cet investissement et de comprendre les mouvements récents observés dans les marchés.

Pour nous, l’or doit faire partie d’un portefeuille diversifié pour trois raisons principales :

  • Des taux réels négatifs et promis à le rester pendant plusieurs années devraient continuer à le soutenir dans un environnement où les déficits sont abyssaux et les dettes s’accumulent. Cette situation milite en effet pour une poursuite des politiques monétaires accommodantes et pourrait par ailleurs, à terme, déboucher sur une forte inflation. 
  • Les banques centrales sont globalement acheteuses, alors que la production diminue.
  • Historiquement, l’or a toujours eu un comportement de valeur refuge : il s’apprécie en temps de crises économiques mondiales.

Bien sûr, le marché reconnaît cette valeur puisque l’or vient de signer sa onzième année consécutive de hausse. Nous avons assisté en 2010 et 2011 à une accélération du mouvement, probablement causée par la popularité croissante des trackers ou ETFs, qui ont rendu l’accès au métal jaune plus aisé pour les investisseurs.

 

OR 2000-2011: ONZE ANNEES DE HAUSSE

Source Bloomberg 17/5/12

L’or n’est donc pas un actif délaissé, et notre propos n’est pas ici de démontrer que nous sommes devant une opportunité ponctuelle, mais bien de rassurer sur la solidité à long terme de notre investissement.

 

Dynamique de trading : quelle est la place de l’or ?

Comme nous l’avons écrit précédemment, les marchés obéissent depuis 2008 à des contrôles des risques beaucoup plus stricts, et à des impératifs de maîtrise des pertes, qui se traduisent concrètement par des réactions de liquidation violentes telles que celle que nous avons connue en 2011. Dans ces périodes, qui sont de plus en plus fréquentes, l’investisseur ne se pose pas de question, et divise le monde en deux parties : actifs risqués et actifs non risqués, et les sessions de trading se résument à de forts mouvements de balancier entre ces deux catégories. Dans la première, nous trouvons bien sûr les actions, les obligations privées à haut rendement, les dettes bancaires et les matières premières qui dépendent de la demande mondiale (pétrole, cuivre, …). Les actifs non risqués seraient principalement les obligations d’états réputés « sûrs » (une liste de plus en plus courte, et des rendements de plus en plus faibles 1.8% et 1.4% à dix ans, respectivement pour les emprunts américain et allemand), les dettes privées « investment grade » et certaines devises, telles que le franc suisse, qui ne présente plus grand potentiel d’appréciation depuis que la Banque Nationale Suisse a décidé de défendre un plafond face à l’Euro.

La difficulté concernant l’or tient au fait qu’il peut être considéré comme une devise de recours ou comme une matière première. Alors qu’au mois d’août 2011, l’or avait été propulsé vers des sommets parce que la crise de la dette touchait les Etats-Unis, il est aujourd’hui considéré avant tout comme une matière première par les investisseurs qui mettent en avant une autre devise comme protection dans cet environnement de crise européenne : le dollar U.S. Le graphe ci-dessous montre ce changement d’humeur.

OR : VALEUR REFUGE EN 2011, RISQUE ADDITIONNEL EN 2012

Source Bloomberg 17/5/12

Nous voyons donc que, à cet instant, l’or réagit comme une matière première et que, dans sa composante « devise refuge », les investisseurs lui préfèrent le dollar. Nous pensons que le marché est depuis le début de l’année dans cet état d’esprit. Des trois moteurs fondamentaux de la hausse de l’or, il en est donc un qui se trouve en panne, pour nous momentanément. A notre charge d’anticiper pour combien de temps, et surtout comment cette tendance pourrait être inversée.

 

Reprise de la hausse : les catalystes

Comme nous l’avons expliqué, nous sommes convaincus du bien fondé de notre positionnement à long terme ; cela ne signifie pas que nous soyions prêts à subir la baisse de l’or à court terme, et nous pensons que plusieurs éléments devraient bientôt freiner ce mouvement :

Comme nous l’avons vu, la baisse récente accompagne une chute des marchés actions et une hausse du dollar. Nous pensons que ces dynamiques, comme d’ailleurs la dégradation des chiffres économiques U.S, sont de nature à conduire les banques centrales à de nouvelles mesures de liquidités. En particulier, nous pensons que la Banque Fédérale qui avait légèrement modifié son langage pourrait procéder à un troisième « quantitative easing ».

Nous commençons également à voir les effets de contagion de la crise européenne. Depuis les plus hauts observés en mars, les indices européens sont en baisse de près de 20%, contre seulement 7% pour le S&P500. Même en laissant de côté les problèmes de dette propres aux Etats-Unis, nous ne voyons pas comment une aggravation de la situation en Europe (qui pourrait prendre la forme d’une sortie brutale de la Grèce de la zone Euro, d’un changement de rhétorique en Espagne ou au Portugal, de troubles sociaux importants ou même d’une crise de gouvernance autour du traité de stabilité) pourrait ne pas affecter l’ensemble des marchés financiers. Le dollar apparaîtrait alors comme une valeur plus risquée et l’or redeviendrait la principale valeur refuge.

La question des mines d’or. Les valeurs minières posent un réel problème. Le graphe ci-dessous montre l’écart entre l’or et l’indice des mines d’or et d’argent. Nous voyons que depuis le début 2011 s’est établi un écart qui ne cesse de se creuser, dans les périodes de hausse comme dans les baisses. 

 

 Source Bloomberg 17/5/12

Les raisons invoquées sont les risques géopolitiques, et la hausse des coûts d’extraction, notamment liés au prix du pétrole. Pourtant, la baisse récente de l’or noir (-16% depuis mars) n’a apporté aucune amélioration. Dans notre analyse, ces valeurs font aujourd’hui l’objet de ventes indiscriminées par les fonds actions qui accusent une forte sous-performance sur ce secteur. Les rares investisseurs suffisamment courageux pour s’y risquer se protègent sans doute en vendant de l’or physique, ce qui contribue également à la baisse. Ce mouvement peut cependant être enrayé, par exemple à la suite d’une « capitulation », c'est-à-dire un mouvement violent au cours duquel les derniers investisseurs à court terme rendent les armes. Ce mouvement est d’ailleurs peut-être en train de se réaliser puisque Barrick Gold, GoldCorp et Newmont Mining sont en baisse de plus de 10% ce mois-ci. Ces sociétés disposent également d’une arme qui pourrait rendre du lustre à leurs titres : culturellement, elles paient très peu de dividendes aux actionnaires, privilégiant toujours les stratégies de développement et d’investissement. Si elles venaient à faire évoluer cette politique, alors les investisseurs seraient en quelque sorte payés pour attendre le réajustement des cours par rapport à celui de l’or. Cela provoquerait un flux qui leur serait bénéfique.


360 AM : Nos investissements

Nous concluons donc que les mouvements récents sont principalement dûs à des réductions des risques. La pause dans la hausse de l’or est d’un point de vue technique plutôt rassurante, et nous pensons que le marché a, ces derniers mois, éliminé les investisseurs à court terme. Dans un portefeuille diversifié, nous voyons que c’est un outil de diversification qui s’avèrera utile dans la plupart des scénarios que nous envisageons.

Aujourd’hui, nous sommes positionnés sur des trackers ou fonds qui suivent l’évolution de l’or physique. Nous avons vu qu’il existe une réelle décote sur les valeurs minières qui méritent donc toute notre attention. Nous guettons tout signe de stabilisation sur cette classe d’actifs pour progressivement nous y engager.

 

Michaël LEVY Gérant de Flex 360 et responsable de la multigestion 360 Asset Managers.

 

 

Fonds associés

Nom Société de gestion Gérant(s) Catégorie Encours 1 Janv. 1 An
BLUE GAMMA 360 HIXANCE ASSET MANAGERS Véronique CROLARD / Philippe DOUILLET Mixtes Europe Flexible 16.59 M€ 0.04 % -1.81 %
OCTALFA 360 ENJEUX D'AVENIR 360 HIXANCE ASSET MANAGERS Véronique CROLARD Actions Monde 5.07 M€ -18.52 % -18.65 %
OPALE PATRIMOINE 360 HIXANCE ASSET MANAGERS Jean-Noël VIEILLE Mixtes Mondial Equilibre 4.57 M€ -1.85 % -3.82 %

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