Marché Obligations : Mario Draghi siffle la fin de la première mi-temps

La lettre Hebdo Crédit d'OCTO AM

16/06/2014 - Publié par OCTO ASSET MANAGEMENT dans Marché Autre

Marché Obligations : Mario Draghi  siffle la fin de la première mi-temps

Une fois n’est pas coutume, c’est dès le mois de juin que l’on assiste aux premiers chassés-croisés estivaux cette année. D’un côté journalistes sportifs , supporters, publicitaires et bookmakers  viennent d’entrer dans la phase finale de plusieurs mois d’intense préparation, de l’autre gérants, analystes et divers acteurs des marchés financiers commencent à ranger claviers, calculatrices et grigris en tous genres…  En effet, ajoutant aux actions immédiates des réflexions sur un QE en faveur des PME et un discours offensif, Mario Draghi  a mis un terme à la première mi-temps obligataire 2014 avec un peu d’avance et il est probable que d’ici la fin du semestre, les marchés de crédit ne réservent aucune surprise : des taux relativement stables, des marges de crédit tout autant et quelques instants de volatilité plus dus à la faiblesse des volumes qu’à un quelconque évènement majeur.

Seul le marché des changes pourrait être plus réactif, si le patron de la Banque Centrale atteint son objectif ultime : faire baisser l’Euro et créer de l’inflation, afin de ronger patiemment la valeur des passifs (en premier lieu ceux des Etats) et des actifs de rente, le tout en préservant les apparences pour les victimes grâce à l’illusion monétaire.

Sur le marché primaire un peu d’activité cependant, quelques émetteurs profitant d’un dernier tour de table pour offrir quelque semblant de prime aux investisseurs et emprunter ainsi à bon compte ; nous noterons cette semaine SPP Distribucia en Slovaquie à swap+165 sur 7 ans, Kelag en Autriche à +120 sur 12 ans, Neopost (NR) à +150 sur 7 ans, Le Royaume du Maroc à +215 sur 10 ans, Christian Dior à +77 sur 5 ans, Alpha Bank (banque grecque) à +310 sur 3 ans, Parex (LBO d’un spin off de Materis) à +425 sur 7 ans, VakifBank (Banque turque) à +292 sur 5 ans ; au final deux types d’émetteurs :

  • les opportunistes qui, ayant peu de besoin, empruntent rarement mais à très bon compte (Christian Dior par exemple)
  • les « exotiques », qui profitent de fenêtres plus ou moins serrées de recherche à tout crin de rendement des investisseurs pour émettre.

A noter sur la semaine :

Lundi la publication de l’ANR de Wendel, suite à l’Assemblée Générale, qui reflète des ratios de crédit en constante amélioration ; avec un ratio de loan to value autour de 22% (40% en 2012, 55% en 2010), la holding pourrait, sauf acquisition massive, retrouver un rating investment grade dans les prochains  mois.

Mardi, la dégradation de Remy Cointreau chez Fitch de BBB- à BB+ : chute du bénéfice opérationnel, incertitudes sur la demande chinoise de Cognac haut de gamme (lutte contre la corruption oblige…).

Mardi toujours, Elior bouclait son introduction en bourse pour 845M€, dont une augmentation de capital de 785M€ : dans ce contexte le groupe de restauration collective a logiquement exercé la clause d’  « equity clawback » afférente à la souche 2020, rappelant ainsi 35% de la souche à 106.5%. Avec un prix au-delà de 110%, la moins-value immédiate est significative mais le profil de crédit du groupe s’améliore nettement pour les 65% restants (DN/Ebitda autour de 3.5 contre plus de 5x auparavant).

Mercredi enfin, l’Etat autrichien a présenté son plan de liquidation de la banque HAA : pour la première fois, des obligations subordonnées (LT2) bénéficiant d’une garantie publique (le Land de Carinthie) participeront au « bail-in ». L’Autriche a également décidé de manière unilatérale d’effacer un prêt effectué par l’ancien actionnaire de HAA, Bayerische Landesbank, pour 800M€. Devant ces mesures « innovantes » et en forte défaveur des créanciers, S&P a placé la note des principales banques autrichiennes sous surveillance négative.

 

 Matthieu Bailly, Octo Asset Management

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