Mario Draghi annonce un... Quasi-Echec du premier QE

Hebdo Crédit du 26 octobre 2015

26/10/2015 - Publié par OCTO ASSET MANAGEMENT dans Marché Obligataire

Mario Draghi annonce un... Quasi-Echec du premier QE

A défaut de sauver, ou même de simplement réamorcer l’économie réelle, Monsieur Draghi aura une nouvelle fois sauvé ses ex-collègues financiers en leur annonçant qu’ils pouvaient continuer d’acquérir des actifs obligataires, sans trop de risque de voir leur valorisation se dégrader d’ici plusieurs années… En effet, tandis que le premier ‘QE’ lancé en mars pour 18 mois arrive à peine à la moitié de son mandat, la BCE a déjà annoncé réfléchir à une seconde salve qui, si elle était lancée, emmènerait l’Eurozone (devrait-on plutôt dire « la traînerait péniblement ») probablement jusqu’en 2018, au minimum…

 

Quelques questions viennent alors à l’esprit après les quelques mois d’espoir que nous avions osés à l’annonce du QE :

1/ Tandis que nous gardions quelque confiance dans nos argentiers européens, leur recul sur une situation critique et leur vision à long terme, il semblerait qu’ils soient tout autant perdus que la plupart d’entre nous et on imagine bien la discussion qu’ont pu avoir les gouverneurs de la Banque Centrale à la veille de l’annonce de Monsieur Draghi se concluant par un : « … - De toutes façons, maintenant qu’on a commencé, on n’a plus le choix, il faut que le QE finisse par fonctionner sinon c’est le scenario japonais et 20 ans de déflation et de stagnation (voire de récession) économique… - Celui-ci ? il n’a rien fait, plutôt même eu l’effet inverse avec un renchérissement des actifs souverains et donc du prix de l’argent, et aucune relance économique…- Il faut dire qu’on n’a pas été aidé par la Chine et les matières premières !... - Nous qui pensions que le QE était suffisamment fort pour créer un rempart autour de l’Europe et l’autorelancer…. - Eh bien rien… - Bon, que fait-on maintenant ? … - De toutes façons on n’a plus le choix : si on arrête maintenant, c’est la déflation assurée, une crise financière sans précédent et la banqueroute de quelques Etats qui verront leurs charges d’intérêts et leur endettement bondir à la moindre hausse des taux… - Bon alors on prolonge le QE ? - Eh bien, oui maintenant qu’on est dedans, on n’a vraiment plus le choix, mais franchement sans aucune conviction… - Ok, on va essayer de gagner quelques mois en annonçant qu’on peut le faire, comme en 2014, et en 2016, on y va… »

Scenario imaginaire me direz-vous et on espère, sans trop y croire au final, que les discussions à Francfort sont d’un niveau beaucoup plus avancé… Toujours est-il qu’il est assez décevant qu’une fois encore, la BCE ait plus réagi aux soubresauts des marchés financiers qu’à l’économie, bien que comme tous les financiers, nous y ayons aussi trouvé notre compte… Comment pouvait-on sensément espérer qu’une injection de liquidité, dirigée d’abord au profit des obligations d’Etats, pourrait avoir un effet dans l’économie des entreprises au bout d’à peine six mois ? Si les gouverneurs y croyaient vraiment, on peut s’inquiéter de leurs capacités… Sinon, il eût été probablement plus sage de laisser l’opération se dérouler encore plusieurs mois avant de promettre de nouvelles injections… Comment réussir un sevrage si on promet qu’il y a encore tout un stock en réserve ?

 

2/ Hormis cette question de timing, on notera aussi la question de l’adéquation du QE à l’économie européenne. Prenant modèle sur ses confrères américains, Monsieur Draghi a en effet décidé d’appliquer un modèle ‘ tout fait ’ tandis que les caractéristiques de sa zone de jeu et les circonstances sont bien différentes. Nous noterons :

- L’absence d’harmonie des membres européens dans quasiment tous les domaines de l’économie, à savoir la fiscalité, le droit du travail, la réglementation, la politique

- L’absence d’obligations européennes et la nécessité du choix des acquisitions de la BCE qui n’agit pas massivement sur la Zone mais de manière morcelée sur une mosaïque de pays

- Une situation économique mondiale qui n’a rien à voir avec celle de 2008

- Une économie européenne dont le fonctionnement n’a rien à voir avec celui des USA : d’un côté la majorité des financements sont désintermédiés, profitant immédiatement d’un afflux de liquidités, de l’autre ils passent à l’écrasante majorité par les banques, soumises à une réglementation qui n’évolue guère dans le sens du financement de l’économie... Et malgré les prémices de financement direct en Europe, par quelques plateformes ou quelques fonds de prêts hyper sélectifs, on ne change pas des modèles économiques et financiers forgés depuis plusieurs siècles en quelques mois… qui sont pourtant la durée du premier QE…

Il n’est donc pas certain que le QE soit adapté à notre situation mais nous avons pourtant décidé d’utiliser cette arme massive, qui pourrait bien augmenter les diverses distorsions européennes à long terme, plus que de l’aider…

 

3/ Ceci nous amenant à la dernière interrogation : si le premier QE est en train d’échouer, ce qui semble être l’aveu de la BCE cette semaine, ne faut-il pas se préparer à un échec de cette tentative de politique monétaire « innovante » en Europe ? Alors que, auto-satisfaits de notre vieille Europe, nos yeux sont souvent tournés vers divers indicateurs en Chine, aux USA, etc… ne serait-ce pas le moment de se demander ce qu’il adviendra après un deuxième QE qui manquerait sa cible autant que le premier semblerait le faire ? Regardons alors ici du côté du Japon et gardons en tête le scenario dont personne ne parle plus mais qui s’est pourtant rapproché encore cette semaine avec l’aveu de semi échec du QE par Monsieur Draghi : la déflation.

 

Du côté des entreprises cette semaine nous noterons le cas BHP Billiton qui pourrait bien aller dans le sens de notre réflexion. Baisse des matières premières et morosité économique aidant, le géant minier a vu, comme ses concurrents son chiffre d’affaires et son résultat fondre drastiquement au grand dam de son management, déçu de ne pouvoir satisfaire ses actionnaires … Malheureusement, sans liquidités pour assurer un dividende, difficile en effet pour un management de grand groupe d’assurer son avenir… Critiquable mais c’est un fait… Qu’à cela ne tienne, si le QE n’a guère d’autre effet pour le moment, il a celui de compresser les taux à la baisse et de pousser les investisseurs vers les corporates avec de moins en moins de discernement. BHP a donc décidé la semaine passée d’émettre quelques hybrides, pour un montant de plus de cinq milliards d’euros. Cette semaine, l’entreprise a confirmé qu’elle se servirait probablement de cette trésorerie pour assurer les dividendes des actionnaires ! Financer les dividendes par de la dette, le modèle ne nous semble pas vraiment défendable et montre bien que le QE et ses taux bas, combiné à une économie stagnante et un tissu économique et financier dominé, voire biaisé, par quelques majors, pourrait bien être la source de déséquilibres financiers et économiques majeurs à moyen terme.

 

Matthieu Bailly, Octo Asset Management

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