Faut-il se réjouir de la conversion de l’Europe à la création monétaire ?

L'analyse de Eric Venet de Montbleu Finance

27/01/2015 - Publié par MONTBLEU FINANCE dans Marché Actions

Faut-il se réjouir de la conversion de l’Europe à la création monétaire ?

Tout ça pour ça ! Faut-il se réjouir de la conversion de l’Europe à la création monétaire ?

Les marchés financiers l’attendaient. Depuis des semaines, ils poussaient la dernière grande banque centrale à franchir le Rubicon. La BCE va ainsi emboîter le pas à la Banque du Japon (80 000 Mds¥ par an soit 50 Mds€ par mois de création monétaire) et injecter, elle aussi, dans l’économie 60 Mds€ par mois pendant 19 mois, soit jusqu’en septembre 2016. Si ce montant de 1 150 Mds€ d’achats de titres ne suffit pas, il pourra se prolonger jusqu’à ce que l’inflation réapparaisse.

Ces achats correspondent globalement à de la création monétaire, puisqu’en contrepartie de la ligne de crédit que s’octroie à elle-même la Banque centrale européenne, elle reverse aux vendeurs d’actifs des liquidités qui sont réinjectées dans le circuit financier.

Toute la question est de savoir à quoi serviront ces fonds. Ils auront du mal à rester sur les marchés obligataires, vu la faiblesse des rémunérations (quand elles ne sont pas négatives !). Au final, il sera préférable de les réinjecter dans l’économie réelle, soit directement sous forme de crédits accordés par les banques, soit par un découragement de l’épargne sécurisée des assureurs au profit des marchés de titres privés qui financent l’économie. C’est en tout cas le pari de la BCE. Pour qu’il fonctionne, il faut que les agents économiques modifient leurs anticipations et cessent de thésauriser. S’éloigner ainsi des dangers de la déflation nécessite de bénéficier d’un environnement positif, prompt à relancer la demande privée.

Cette relance de la demande privée peut résulter de deux grands moteurs.

► Le premier, utilisé par le Japon, est celui de la dépréciation de la devise. En effet, la création monétaire se traduit par une baisse de la valeur intrinsèque de la monnaie (cf. chronique du 08/12/2014 Wanted inflation). Cette baisse permet de relancer les exportations et donc la demande extérieure, à condition toutefois que celle-ci soit forte et sensible à toute baisse des prix (les économistes appellent cela l’élasticité-prix). Il faut donc que les locomotives mondiales, que sont les États-Unis et la Chine, soient suffisamment fortes pour soutenir cette demande. Cette croissance ne doit donc pas être affaiblie par des taux mondiaux au tapis (ce qui serait perçu comme autant de forces déflationnistes), ni par des taux de change trop appréciés (les entreprises américaines commencent à se soucier des effets de l’appréciation du dollar sur leur profitabilité).

Il faut donc que cette dépréciation soit modérée et acceptable pour les autres zones économiques. La difficulté est bien réelle pour le Japon qui s’est déjà lancé à corps perdu dans un programme de création monétaire et compte bien préserver les 30% de dépréciation du yen qui ont suivi, sans parvenir à installer durablement hausse des prix et croissance. Le directeur de BoJ affirmait ce week-end, à Davos, qu’elle devait désormais se montrer encore plus créative pour conserver le gain de la politique menée (au dernier trimestre 2014, les exportations ont progressé de 24% vers les États-Unis et de 7% vers l’Europe).

N’y a-t-il pas un risque de surenchère si les marchés des changes ne sont pas à la hauteur des espérances de chacun des gouverneurs de banque centrale ?

D’ores-et-déjà, les effets collatéraux sont importants car, devant une telle masse de liquidités, une politique indépendante n’est plus tenable pour une banque centrale périphérique. La Banque nationale suisse vient de lâcher le "peg" (lien fixe) qu’elle s’obligeait à tenir avec l’euro afin de ne pas subir une trop forte appréciation de sa devise. Après avoir dépensé, depuis le début de l’année, 100 Mds de francs suisses pour défendre sa parité, elle a dû se résigner à stopper ses ventes de devises contre de l’euro. La monnaie helvétique vient de s’apprécier de 20%, ce qui revalorise d’autant le stock d’emprunts, libellés en euros, accumulés par la Banque nationale suisse mais vient fragiliser gravement l’économie de nos voisins transalpins.

► Le second canal de transmission de la création monétaire à l’économie, utilisé par les États-Unis qui ont depuis arrêté ce programme, est celui de l’illusion monétaire.

L’injection de monnaie permet de modifier les anticipations des agents économiques. Par la baisse des taux des emprunts et l’accroissement de la valeur des titres obligataires et des actions, elle permet de sortir d’un sentiment de morosité. Si l’effet de richesse a été important pour le consommateur américain, qui a vu à la fois ses titres financiers et la valeur de ses biens immobiliers remonter, son homologue européen est, quant à lui, faiblement perceptif à la conjoncture boursière. Parallèlement, la valeur de l’immobilier qu’il détient reste encore très élevée (du moins dans les pays cœur). C’est plutôt du côté du climat des affaires que les anticipations pourraient être modifiées. L’octroi de crédit, plus facilement associé à une vision d’un avenir stabilisé, pourrait modifier les comportements du côté de l’offre. Il faudra néanmoins poursuivre les ajustements pour que celui-ci puisse repartir, notamment en allégeant quelque peu les contraintes financières et administratives. Cela pourrait vite enclencher une spirale vertueuse pour peu que la demande soit soutenue. C’est alors que les pressions déflationnistes pourraient se desserrer, à condition que les taux d’inflation ne restent pas longtemps extrêmement faibles, voire négatifs. Il s’agit, en effet, bel et bien de modifier les anticipations des agents économiques et donc leurs comportements. Pour ce faire, via la BCE, tous les États membres de la zone euro viennent de se mettre d’accord pour se porter acquéreur des emprunts souverains de chacun des pays. Certes, 80% des achats seront portés par les banques nationales sous la direction de la BCE mais 20% seront réellement mutualisés. Celle-ci achètera pour elle-même 12% des titres d’agences et d’institutions européennes (dont le financement est par nature mutualisé) et 8% des titres émis par les États membres.

Par un étrange paradoxe de l’histoire, l’Allemagne vient d’accepter à la fois le principe de mutualisation des dettes (certes à hauteur de seulement 20%) et celui de création monétaire ex nihilo. Ce sont en effet les deux grands tabous qu’elle défend bec et ongles depuis qu’elle a consenti à mettre la Bundesbank sous la tutelle de la Banque centrale européenne et à abandonner le deutsche mark pour l’euro. Quitte à accepter de telles conditions, n’aurait-il pas été préférable de gagner du temps, d’épargner une partie de la souffrance des peuples européens qui doivent conjuguer avec un programme d’ajustement, par une démarche pro-européenne, citoyenne et positive car tournée vers l’avenir ?

En effet, ces 20% de mutualisation de dettes (consistant à acheter des emprunts souverains afin de créer de la monnaie) ne sont que des eurobonds sans la saveur de la symbolique européenne, la démarche constructive d’une communauté ayant un programme pour baliser son avenir et une volonté de vivre ensemble.

Quand on sait que le programme d’investissement de 315 Mds€ présenté par Jean-Claude Juncker ne repose que sur 21 Mds€ de financements difficiles à trouver, ne marche-t-on pas sur la tête ? Même Mario Draghi affirme que le succès de ce plan repose sur la conjonction d’un environnement favorable et de la croissance, c’est-à-dire la poursuite des réformes du côté de l’offre mais également une plus grande confiance de la demande.

Allons plus loin, mais cette fois-ci assumons-le par un grand emprunt mutualisé qui profiterait des taux historiquement bas, porterait un destin commun et permettrait de bénéficier de politiques communes dans des domaines clefs comme l’énergie, le transport ou le numérique.

Les turbulences de l’extérieur montrent, une fois de plus, la nécessité pour l’Europe de devenir une zone économique forte !

 

Éric Venet

Directeur général de Montbleu finance

Fonds associés

Nom Société de gestion Gérant(s) Catégorie Encours 1 Janv. 1 An
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