ET SI L’ECOSSE DISAIT « YES » ?

Conséquences financières et économiques du référendum du 18 Septembre

16/09/2014 - Publié par CONVICTIONS ASSET MANAGEMENT dans Marché Actions

ET SI L’ECOSSE DISAIT « YES » ?

Le 18 septembre prochain le peuple écossais sera invité à se prononcer pour ou contre l’indépendance du pays.

Les conséquences d’un résultat en faveur de l’indépendance seraient profondes et historiques. L’impact économique et financier d’une indépendance écossaise recouvre une vaste palette de sujets. Parmi les conséquences les plus importantes figurent la question monétaire, la problématique du budget et de la dette, l’effet de contagion en Europe et les réactions des marchés financiers.

La question monétaire

Le choix de la monnaie est devenu un élément central du débat entre les « Yes » et les « No » mais qui a dépassé aussi les frontières de l’Ecosse. Les indépendantistes veulent garder la livre sterling (GBP) en cas de victoire du Yes dans le cadre d’une union monétaire formelle avec le Royaume-Uni (R-U). Le gouvernement britannique a déclaré pour sa part qu’il refuserait qu’une Ecosse indépendante puisse continuer d’utiliser le GBP d’une manière formelle. Cette question serait centrale dans des négociations postindépendance car ni Edimbourg ni Londres n’auraient intérêt à ce que l’instabilité s’installe dans ce domaine. Dans une union monétaire l’Ecosse aurait l’avantage de conserver la monnaie de son partenaire commercial principal en évitant les risques de change et les fuites de capitaux. Pour la Banque d’Angleterre, l’expérience de la zone euro (rarement un argument positif au R-U !) montre que la création d’une telle union nécessiterait la mise en place d’une union bancaire ainsi que d’un système de transferts budgétaires en cas de chocs économiques. Aussi dans le régime d’une union monétaire Londres garderait le contrôle de la politique et de la réglementation monétaire (comme actuellement).

En réponse au refus de Londres d’une union monétaire, les « Yes » évoquent deux alternatives. La première pourrait être l’adoption de l’euro (une contre-tactique de négociation ?). Plusieurs problèmes se posent avec cette option. L’Ecosse aurait une monnaie différente de celle de son principal partenaire commercial. L’adoption de l’euro ne serait pas automatique et, même si elle se concrétisait à terme, l’Ecosse subirait les conséquences d’une période d’incertitude pendant l’intérim. La deuxième alternative serait de continuer d’utiliser le GBP malgré le refus de Londres. Certes, Londres ne pourrait pas empêcher l’Ecosse de suivre cette voie. Mais le pays aurait besoin d’un niveau important de réserves pour assurer sa crédibilité. Aussi la masse monétaire écossaise dépendrait de l’évolution de ses comptes externes, limitant potentiellement son indépendance monétaire. Le marché appliquerait fort probablement une prime de risque aux emprunts écossais en GBP.

Enfin une autre possibilité pourrait être l’introduction d’une nouvelle monnaie écossaise, « le chardon », donnant davantage de contrôle à l’Ecosse sur sa politique monétaire. Cependant il est très probable qu’au moins dans un premier temps, les autorités écossaises souhaitent maintenir la parité du chardon très proche de celle du sterling, limitant de ce fait leur marge de manœuvre en politique monétaire.

La problématique budgétaire et de la dette

Une Ecosse indépendante perdrait des transferts budgétaires et des subventions en provenance du R-U. En revanche elle gagnerait presque la totalité des revenus pétroliers (significatifs mais décroissants), les pouvoirs fiscaux et budgétaires et peut-être une diminution du service de la dette versé à Londres. Avec une politique monétaire toujours déterminée par Londres mais en exerçant une pleine responsabilité budgétaire, l’Ecosse serait gagnante à certains égards. Mais l’anticipation de l’impact budgétaire et de l’ampleur des ajustements jugés nécessaires dans les deux pays serait un exercice difficile en raison de facteurs complexes et multiples : le degré de succès d’une « concurrence fiscale » écossaise, la vitesse de diminution des revenus pétroliers, les évolutions respectives de productivité et de démographie…

 

Les réactions des marchés financiers

Jusqu’à une période récente les marchés semblaient écarter le risque d’une sécession écossaise et ses conséquences. Le réveil des marchés (et du monde politique britannique) par des sondages récents a donné un avant-goût de la volatilité qui pourrait s’installer autour du vote et au-delà. En cas de victoire du « Yes » la livre sterling serait sans doute de nouveau affaiblie, d’autant plus que la perte des revenus pétroliers augmenterait le déficit externe du R-U de 2-3% du PIB. Les incertitudes sur le partage de la dette, ainsi que les perspectives d’une baisse de la notation du R-U, provoqueraient une hausse de la prime de risque sur le marché des « gilts ». Dans un tel contexte, la Banque d’Angleterre pourrait retarder la date d’une éventuelle hausse de taux. La Bourse de Londres ne serait pas épargnée mais les investisseurs feraient sans doute la distinction entre les valeurs britanniques « globales » et celles considérées comme susceptibles d’être les plus touchées par la sécession. En dehors des Iles Britanniques on pourrait envisager dans un premier temps un élargissement de certaines primes de risque, notamment sur la dette espagnole. A moyen-terme l’évolution des marchés dépendrait, inter alia, du contenu des négociations entre l’Ecosse et le R-U. Dans d’autres pays tout dépendrait de la probabilité ou non d’un effet domino du Yes écossais.

 

L’avis de la Gestion

Les stratégies optionnelles restent la meilleure attitude à adopter face à la hausse de l’incertitude faisant suite à un « Yes » au referendum. Par conséquent, le renforcement au moins temporaire de nos protections optionnelles semble s’imposer et nous permettra de maintenir nos allocations fondamentales. Dans le cadre de la dissymétrie recherchée, l’achat d’options à la hausse du Footsie permet de profiter d’un rebond des marchés dans le cas d’une victoire du « No ». En cas de victoire du « Yes », l’effet contagion sur l’indice IBEX espagnol pourrait être important. L’indice espagnol peut donc constituer une alternative pour une couverture en contrats futures.

 

Thomas Fallon
Conseiller de Convictions AM

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