Des taux négatifs peuvent-ils relancer l'économie ?

Par Jean-Noël Vieille - Directeur de la gestion - lettre hebdomadaire n°187

17/05/2016 - Publié par 360 HIXANCE ASSET MANAGERS dans Marché Allocations d'actifs

Des taux négatifs peuvent-ils relancer l'économie ?

Le rôle des banques centrales en question

Les marchés financiers ne parviennent pas à se reprendre depuis le 21 avril, jour de la dernière conférence de presse de la BCE. Depuis, le CAC 40 est passé de 4600 à moins de 4300 points sans aucune reprise. Les taux des obligations d'état progressent de quelques points de base sans grande conviction non plus. Les matières premières oscillent autour de l'équilibre (Brent échéance 3 mois à 46,2 $ le baril). En revanche, les prises de profit continuent de s'opérer sur quelques secteurs comme les matières premières de base en Europe, -14% sur un mois, et aussi les banques, -8%. Certains secteurs sont positifs comme la santé, les télécoms et aussi l’agro-alimentaire, les vrais secteurs défensifs. Globalement, les cycliques tels que l'automobile perdent plus de terrain que l'indice de référence, permettant au segment dit « value » de récupérer de la performance après un an de fortes déceptions. Il s’agit donc d’un simple effet de rattrapage.

La volatilité a aussi augmenté en raison de la publication des résultats des entreprises, avec pour exemple Eutelsat, en baisse de -27,6% vendredi dernier en raison de publications en dessous des attentes et d’une alerte sur les résultats 2016, la société étant victime de la crise économique en Amérique Latine.

La semaine dernière, les indices boursiers européens ont au final légèrement progressé : +0,67% pour l’Eurostoxx50, +0,44% pour le CAC40. Les marchés américains ont suivi un mouvement inverse, puisque le S&P a reculé de 0,51% et le Nasdaq de 0,39%. Après plusieurs semaines de baisse, le Nikkei a rebondi de 1,21%.

 

Des taux négatifs peuvent-ils relancer l’économie ?

Deux facteurs majeurs continuent à influencer à court terme l’évolution des marchés financiers : les politiques des banques centrales et la situation économique de la Chine. La consolidation actuelle des marchés pourrait ainsi s’expliquer d’une part par les craintes des investisseurs relatives à l’évolution des politiques monétaires et d’autre part par des chiffres économiques de la Chine qui continuent à surprendre par leur faiblesse.

Du côté des banques centrales, la question clef est liée à l’évolution des taux d’intérêt et aux effets de l’injection des liquidités sur l’économie. Nous assistons de la part des trois principales banques centrales (Fed, BCE et BoJ) à la mise en place d’une politique assez similaire : celle d’aller vers des taux d’intérêt négatifs. Cette politique « non orthodoxe » est assez loin de rassurer économistes et investisseurs car l’impact positif sur la croissance et l’emploi n’est pas avéré.

Dans de nombreuses économies, surtout en Europe et aux Etats-Unis, les taux d’intérêt ajustés de l’inflation sont négatifs, pouvant aller jusqu’à -2%. Dans ce contexte théoriquement favorable aux entreprises, celles-ci n’ont pourtant pas investi davantage. Entre 2000 et 2014, l’investissement dans les usines et les équipements a chuté de 7,5% à 5,7% du PIB en Europe et de 8,4 à 6,8% aux Etats-Unis (source OCDE). Ainsi, la corrélation entre niveau d’investissement, croissance et évolution des taux d’intérêt est loin d’être démontrée. Cette relation favorable existe probablement lorsque la croissance économique est là ; mais en situation de crise, l’efficience des politiques monétaires accommodantes reste faible. Partout dans le monde, y compris maintenant en Chine, les grandes entreprises sont en surcapacité de production, donc même des taux d’intérêt négatifs ne les conduisent pas à augmenter les investissements. Seules les PME pourraient avoir un besoin de financement mais ces dernières ont peu accès aux marchés financiers et recourrent aux prêts bancaires. Or, il y a une grande différence entre les taux d’intérêt pratiqués par les banques et celui des bons du Trésor à court terme. Sans compter que la politique des banques va aujourd’hui dans le sens d’un rationnement du crédit pour des raisons de risques de solvabilité, d’où le blocage de la situation actuelle. Reconnaissons sur ce point que la politique monétaire de la Fed a été plus efficiente que celle de la BCE en faisant en sorte que l’argent insufflé se retrouve dans l’économie réelle. La BCE pour l’instant n’est pas encore vraiment allée dans ce sens. En résumé, nous arrivons à la fin d’un cycle où les politiques monétaires ont évité le pire mais n’ont pas eu les effets escomptés sur la reprise de la croissance. Les marchés comprennent maintenant que des taux durablement bas ne sont pas sains pour la reprise et surtout génèrent des effets pervers, notamment la création de certaines bulles spéculatives (on l’a vu historiquement sur l’immobilier, les matières premières…). Ainsi, pour retrouver une croissance pérenne et créatrice d’emploi, les Etats devront aller dans le sens d’une relance budgétaire avec le financement de grandes infrastructures. Ce sont ces politiques plus vertueuses qui devraient, surtout en Europe, permettre une relance durable de l’économie.

 

Nouvelle faiblesse de l’activité chinoise !

Les statistiques chinoises publiées ce week-end montrent que l'activité est restée modérée en avril. Malgré les mesures adoptées par le gouvernement pour soutenir la croissance, le passage d’une économie « d’atelier du monde » à une économie centrée sur la consommation et les services internes est délicat. L'investissement, la production industrielle et les ventes au détail ont augmenté moins qu'attendu en avril, ce qui alimente les doutes sur la stabilisation de l’économie. La croissance de la production industrielle a atteint 6,0% en rythme annuel alors que les économistes attendaient plutôt un chiffre de 6,5%, après +6,8% en mars. Les investissements en immobilisations ont progressé de 10,5% sur janvier-avril par rapport aux quatre premiers mois de l'an dernier alors que le marché tablait sur une progression de 10,9%. Si le ralentissement de l'investissement et de la production industrielle ne constitue pas une surprise et est justifié dans un pays en surcapacité de production, le recul du taux de croissance des ventes au détail est décevant. Malgré les efforts des autorités, la consommation marque le pas depuis le début de l'année alors que sa résistance est essentielle pour qu'elle devienne un pilier de la croissance future. L'autre point inquiétant des chiffres d'avril est le dynamisme de l'investissement dans l'immobilier. La politique monétaire accommodante sert à gonfler la bulle immobilière. Si aujourd'hui elle permet de limiter le ralentissement économique, le recours à l'endettement pour financer des investissements non productifs n'est pas porteur de croissance future mais de risques financiers majeurs à venir. Si la Chine inquiète à nouveau, cela pourrait constituer un nouvel argument en faveur d'une prudence de la Fed en juin.

 

Vers une poursuite de la correction boursière ?

Les risques sont toujours assez élevés pour les marchés financiers puisqu’il n’y a toujours pas de signes clairs d’une inflexion à la hausse de la croissance mondiale. Au contraire, la situation de la Chine préoccupe les marchés puisqu’elle en reste un contributeur majeur. Nous nous approchons aussi des annonces de la politique monétaire de la Fed et surtout du référendum anglais sur le Brexit et des élections espagnoles toujours assez problématiques. Tous ces éléments sont de nature à perturber au moins temporairement les marchés financiers, d’où le maintien d’une politique assez prudente d’investissement sachant que de façon tactique, la baisse des marchés peut offrir certaines opportunités d’investissement.

 

360 Hixance am - le 17 mai 2016

 

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Fonds associés

Nom Société de gestion Gérant(s) Catégorie Encours 1 Janv. 1 An
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