Des marchés financiers nerveux à l’approche de leur reconnexion à l’Économique

16/12/2013 - Publié par MONTBLEU FINANCE dans Marché Allocations d'actifs

Des marchés financiers nerveux  à l’approche de leur reconnexion à l’Économique

Cette année 2013 aura, encore une fois, représenté un chassé-croisé entre Politique et Finance afin de soutenir l’Économique. Ce dernier mois de l’année en est une belle illustration : les arbitrages politiques ultimes des deux côtés de l’Atlantique renvoient la balle dans le camp des autorités monétaires qui, plus que jamais, restent les tenants de la reprise économique. Espérons que les incertitudes monétaires soient vite levées pour que l’Économique puisse à nouveau prospérer. Dans l’attente, les marchés financiers restent nerveux.   

Les autorités politiques ont fini par faire leur job (a minima)

 

► La première des contraintes qui pesait sur l’économie américaine était l’incapacité de trouver, depuis trois ans, un accord politique pour voter le budget fédéral, déclenchant ainsi le psychodrame du "shutdown" (fermeture de nombreux services fédéraux). Après celui d’octobre, qui avait duré seize jours, celui qui se profilait pour le 15 janvier prochain sera évité. En effet, démocrates et républicains ont fini par se mettre d’accord sur un budget qui permettra le financement de l’État américain jusqu’au 30 septembre 2015. Sur un plan plus strictement budgétaire, 30% des coupes automatiques, ou "séquestres", sont éliminées. Celles-ci avaient, en mars dernier, sanctionné l’incapacité des deux partis à parvenir à un accord. De ce fait, les dépenses militaires et sociales repartiront légèrement à la hausse en 2014, après deux années de baisse historique ayant pesé sur la croissance américaine. Les dépenses sur 2014 et 2015 seront relevées de 63 Mds$ mais le déficit devra parallèlement être réduit de 85 Mds$ supplémentaires sur les dix prochaines années. Certes, ce n’est pas la grande réforme budgétaire dont le pays avait tant besoin pour réduire une dette publique qui atteint les 17 300 Mds$ dont le plafond est régulièrement relevé après chaque nouveau psychodrame et qui nécessitait une réforme du code des impôts et des niches fiscales pour les entreprises. Cette plus longue visibilité permet, toutefois, de réduire l’incertitude fiscale des consommateurs et des entrepreneurs qui avaient reporté consommation, décisions d’investissement et embauches. Elle consolide également la reprise de l’économie américaine après une progression de 3,6% au troisième trimestre de cette année.

 

► De l’autre côté de l’Atlantique, l’Europe a réussi à se mettre d’accord sur l’architecture de son union bancaire – accord dont les détails devront encore être finalisés pour le prochain sommet des 19 et 20 décembre. Le mécanisme de supervision unique (MSU), chargé de contrôler l’ensemble des banques de la zone euro et qui entrera en vigueur en novembre 2014, vient de voir nommer à sa tête une présidente française, Danièle Novy. La BCE sera en charge du contrôle prudentiel des 128 groupes bancaires considérés comme "significatifs", par leur taille ou leur poids, et mènera des tests de "comprehensive assessment" (sorte d’état des lieux) sur ces banques avant de vérifier leur solidité par des "stress tests" et d’imposer, si nécessaire, leur recapitalisation. Mais c’est avec l’accord sur le renflouement des banques "bail in" que les Européens se lancent réellement dans un grand saut fédéral. Le mécanisme européen de résolution des faillites bancaires concernera toutes les banques des 28 États membres. Lorsque l’une d’entre elles sera en difficulté, les autorités nationales ne pourront intervenir et la recapitaliser que si elle est solvable. Une nouvelle autorité indépendante des États, la Commission de résolution, prononcera la mise en faillite d’une banque. Elle permettra de refreiner la tentation des pays de soutenir coûte que coûte ses "champions nationaux", au détriment de la stabilité du système, et contribuera à casser le lien entre risque bancaire et risque souverain. Les premiers à participer au financement seront les actionnaires et les créanciers, puis les titulaires de dépôt bancaire supérieur à 100 000 euros. Chaque État membre devra mettre en place un fonds de résolution national devant atteindre, dans 10 ans, 1% des dépôts et qui sera placé au sein d’un fonds unique mutualisant les efforts de chaque pays. Ces règles du "bail in" entreront en vigueur le 1er janvier 2016 et ouvriront le chemin aux transferts financiers entre États. À cette fin, l’Allemagne réclame toujours un traité inter-gouvernemental.

 

 

Aux banques centrales de reprendre la main

 

► Le "tapering" (réduction des achats de titres par la Fed), annoncé depuis des mois, paraît désormais inéluctable. Seule la date de son lancement reste incertaine : cette semaine pour la fin du mandat de Ben Bernanke ou en janvier (voire mars) avec la prise de fonction de Janet Yellen ? Les économistes semblent partagés. L’accord budgétaire américain lève quelque peu la contrainte politique même si le traitement du plafonnement de la dette sera à nouveau d’actualité le 7 février prochain. L’économie américaine affiche de bonnes statistiques. Du côté de la production industrielle, l’ISM a fortement rebondi à 56,1 en moyenne sur les trois derniers dans le secteur manufacturier. Sur la même lancée, le secteur des services a renoué avec ses plus hauts de début 2011. La consommation américaine reprend des couleurs après avoir ralenti au cours du troisième trimestre sous l’effet du "shutdown". Elle pourrait s’accélérer grâce à un regain de confiance et une meilleure visibilité. Le problème demeure l’inflation qui stagne à 0,9%, quand l’objectif est fixé à 2%. Avec une inflation aussi basse, la remontée des taux nominaux qui suivra inéluctablement le "tapering" pèsera sur les taux réels. Entre octobre 2012 et octobre 2013, les taux d’intérêt réels sont passés de -0,4% à +1,7%. D’où la tentation d’attendre que la croissance s’enracine et avec elle les arbitrages d’inflation pour alléger les taux réels. C’est surtout les anticipations des opérateurs sur les marchés financiers qui seront déterminantes. Or, ces derniers semblent être prêts pour cette décision de la Fed, sans pour autant tabler sur l’envolée des taux à 10 ans qui restent autour des 2,8%-3%. La Fed pourrait allumer un contre-feu à l’annonce de son "tapering" avec une réduction du taux de rémunération des réserves excédentaires des banques. Introduit en 2008 et actuellement à 0,25%, il pourrait être ramené à zéro voire à une rémunération négative. Les 2 500 Mds$ de réserves des banques seraient alors alloués à l’achat de titres d’État au moment-même où la Fed se retire.

 

► Cette mesure a déjà été utilisée par la BCE qui a fait passer son taux sur les facilités de dépôts de 0,25% à 0% en juillet dernier et pour lequel sont aujourd’hui évoqués des taux négatifs. Un taux négatif forcerait-il pour autant les banques à prêter aux entreprises, sachant que ces prêts enregistrent, en octobre, une décroissance de 2,9% sur un an ? La remontée de l’Eonia montre que les banques ont, au contraire, des réserves excédentaires en diminution, essentiellement détenues par les banques du cœur de la zone euro, d’où l’idée d’une nouvelle opération de refinancement à long terme (LTRO) pour apporter de la liquidité aux banques des pays du Sud et leur permettre de rembourser les opérations à court terme lancées de façon similaire l’année dernière et qui avaient servi de déclic à la hausse des marchés financiers en Europe. Cependant, ces liquidités octroyées ne devront pas à nouveau servir au refinancement des États sous forme d’un "carry-trade" (achat de titres obligataires nationaux par les liquidités octroyées). De plus, comme la BCE a désormais en charge le "comprehensive assessment" des banques, elle aura la possibilité de contrôler ces achats de titres souverains (qui montent à plus de 10% pour les banques italiennes et espagnoles). Le président de la BCE, Mario Draghi, vient de confirmer que les obligations d’État seront prises en compte lors des "stress tests", sans toutefois pouvoir dire explicitement qu’il leur attribuerait une décote puisque ce serait admettre officiellement que ces emprunts sont porteurs de risque.

 

Reste l’idée de lancer un programme d’offre de liquidités à destination des banques à la condition que celles-ci octroient des prêts sur le modèle anglais du "Funding for Lending". Si la BCE a jusqu’ici passé son tour, il paraît probable qu’elle devra répondre au "tapering" américain. Si les États-Unis peuvent supporter une remontée partielle des taux longs, l’Europe, elle, n’en a pas les moyens. La banque centrale devra puiser dans sa boîte à outils pour relancer l’économie du Vieux Continent.

 

 

Pour que l’Économie accélère et se reconnecte à la Finance

 

Sans un début de normalisation de la politique monétaire américaine, d’une part, et sans une action sans concession de la BCE sur les grandes banques européennes, d’autre part, il ne saurait y avoir de stabilité financière et d’accélération économique.

 

Des deux côtés de l’Atlantique, les entreprises ont besoin de stabilité fiscale et financière pour pouvoir accélérer leurs investissements. Aux États-Unis, elles devront affronter la hausse des taux longs. Celle-ci sera progressive car pilotée par la Fed mais elle sera d’autant plus facile à digérer qu’elle résultera de plus en plus d’une conjoncture en amélioration. À cette fin, la communication de la Fed devra s’y attacher et montrer que cette hausse des taux, résultant d’un retour à l’équilibre naturel des marchés de capitaux de long terme, correspond parallèlement à une accélération de la croissance. Pour ses homologues européennes, la question est quelque peu différente. En effet, il s’agit pour elles de sortir de la trappe à la liquidité dans laquelle elles sont enfermées. Elles devront pour cela trouver des financements auprès du système bancaire et se persuader que la lente reprise européenne sera pérenne. La BCE peut les y aider par un soutien, notamment, aux entreprises des pays du Sud. Mais l’Europe ne sera sortie de sa léthargie que lorsque son maillon faible, la France, échappera à sa dangereuse spirale récessionniste. Il faut pour cela sortir du climat délétère actuel dans lequel le pays s’auto-entretient. Cela passera par une stabilité fiscale et la fin de la stigmatisation de chacune des catégories socio-économiques qui composent la force vive de son économie. Cela nécessitera également la mise en avant de la création de richesses au détriment de la rente de situation, du flux par rapport au stock et de la jeunesse par rapport aux anciennes générations.

 

Cela nous ramène à la reconnexion entre l’Économique et la Finance. Notre dernière chronique de 2012 portait déjà sur la complainte du rentier et de l’entrepreneur. L’entrepreneur schumpetérien à la rescousse du rentier keynésien euthanasié. Certes, la grande rotation n’a pas commencé, mais le "bull market" (marché haussier) du crédit est définitivement terminé. L’année 2014 verra inéluctablement la remontée des taux d’intérêt de long terme, impliquant une perte pour l’épargnant resté, par crainte, investi sur les marchés de taux. Quant aux marchés actions, la reprise de la hausse ne pourra se justifier que si les profits des entreprises sont renforcés. Aux États-Unis, les sociétés ont rapidement retrouvé leur niveau de marge d’avant-crise, alors qu’en Europe elles en sont encore loin. L’écart actuel de performance entre le S&P 500 et l’Euro Stoxx 50 se justifie fondamentalement. Il faudrait donc une véritable accélération de la croissance des bénéfices par action en Europe pour combler ne serait-ce que partiellement ce retard. Personne ne s’y attendant en Europe, la surprise pourrait venir de là…

 

 

En attendant, permettez-moi, avec tout la cordée de montbleu finance, de vous souhaiter de bonnes fêtes de fin d’année !

 

Éric Venet

Directeur général de montbleu finance

 

Fonds associés

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