Allocation Obligataire Mensuelle

15/10/2013 - Publié par YCAP ASSET MANAGEMENT dans Marché Obligataire

Allocation Obligataire Mensuelle

En juin dernier, le président de la Fed avait évoqué une possible diminution des rachats d’actifs dès 2013. Cette annonce a poussé les investisseurs à anticiper une normalisation de la politique monétaire dès septembre mais compte tenu du contexte économique fragile le FOMC en a décidé autrement. La décision du maintien de la politique ultra-accommodante a profité aux actifs risqués tout particulièrement aux actions et au crédit européen. Le rallye du marché obligataire s’est poursuivi après l’annonce de la Fed mais les inquiétudes relatives à la dette américaine et à l’instabilité politique en Italie ont impacté négativement la performance à la fin du mois. Suite à la décision du FOMC, les spreads de crédits synthétiques ont baissé pour retrouver leurs niveaux les plus bas de l’année mais les inquiétudes concernant le plafond de la dette américaine et l’instabilité politique en Italie ont freiné l’appétit pour le risque ; le niveau des primes de risque affiché à fin septembre dépasse celui enregistré au début du mois. Par ailleurs, notons que l’indice iTraxx, de par sa nouvelle composition et l’allongement de sa maturité, a également contribué à la performance négative des indices.

 

Quelle sera la suite?

 

Au cours des derniers mois, la date d’une réduction de rachats d’actifs par la Fed a fait l’objet de toutes les discussions. En dépit du report de celle-ci et de la nomination prochaine d’un nouveau président de la Fed, le processus de normalisation de la politique monétaire américaine devrait se mettre en place au plus tard en 2014 conjointement avec l’amélioration des conditions économiques. Nous pensons qu’à court terme, les marchés financiers (plus particulièrement le marché du crédit) ne seront que très peu impactés.

Dans le contexte macroéconomique actuel, de nombreux facteurs pourraient limiter une hausse des taux américains, rendant ainsi peu probable l’hypothèse d’un krach obligataire à court terme:

(1)     La Reserve Fédérale a sensiblement amélioré la communication de sa politique monétaire anticipée (« forward guidance »).

(2)     Les récentes données macroéconomiques publiées n’attestent pas d’un retour ferme de la croissance américaine ; si tel était le cas, le processus de réduction de rachats d’actifs par la Fed aurait été accéléré.

(3)     La Reserve Fédérale est consciente qu’une remontée brutale des taux pourrait engendrer un ralentissement économique.

(4)    Jusque-là les obligations souveraines américaines maintiennent leur statut de valeur refuge. Parmi les actifs peu risqués, le 10 ans américain est favorisé par les investisseurs.

(5)     Les obligations souveraines américaines devraient continuer à être favorisées par les investisseurs (taux à 10 ans : 3%) ; leur profil de risque/rendement devrait être plus attractif que celui présenté par autres obligations souveraines. La forte demande compensera la pression à la hausse du 10 ans américain.

Alors que la normalisation de la politique monétaire n’est plus d’actualité pour le moment, d’autres évènements pourraient perturber les marchés dès le début du dernier trimestre de l’année. Bien que le débat sur le plafond de la dette aux Etats-Unis et la crise politique Italienne occupent le devant de la scène, rappelons qu’Angela Merkel n’a pas obtenu la majorité absolue au parlement et que le conflit en Syrie est encore d’actualité. La situation la plus préoccupante reste le défaut de paiement auquel devra faire face les Etats-Unis si aucun accord sur la dette n’est trouvé avant le 17 octobre. Un tel évènement aurait de sévères conséquences sur l’économie du pays et sur les marchés financiers. Toutefois, nous pensons que face aux pressions subies, les Etats-Unis et l’Italie trouveront les solutions appropriées dans les semaines à venir.

 

Quelles seront les implications pour le marché du crédit?

 

Malgré le contexte économique actuel, nous pensons que l’écartement des spreads de crédits d’entreprises ne devrait pas être significatif. Selon nous, le marché  du crédit reste attractif car face à l’incertitude économique actuelle, la préservation du capital reste un élément essentiel pour tout investisseur.

Par ailleurs notons qu’aucun élément ne permet d’établir une rotation d’investissement du crédit vers les actions  et que les flux nets sont positifs. Seul un évènement à caractère exceptionnel - la sortie d’un pays de la zone euro, le déclanchement d’une nouvelle guerre ou encore une reprise économique rapide et solide - pourrait affecter le marché du crédit ; scenario qui nous parait peu réaliste. A court terme les spreads pourraient être mis sous pression cependant cette baisse pourrait engendrer des niveaux d'entrée plus attractifs. Les rendements des obligations devraient être moins volatiles que ceux observés au mois de juin car l’écartement des spread devrait être compensé par la stabilisation des taux souverains.

Comment investir sur le marché du crédit dans un tel environnement?

A la suite du discours de Bernanke en juin (possible normalisation de la politique monétaire américaine), les investisseurs ont pris des positions risquées à bêta élevé sans délaisser le marché du crédit (les investisseurs institutionnels ont maintenu leur flux d’investissement).

La hausse des rendements des obligations d’Etats (considérées comme des valeurs refuges) a incité les investisseurs à délaisser les obligations d’entreprises à faible beta et faible rendement. En revanche, les obligations et secteurs à fort beta ont été favorisés par les investisseurs et devraient continuer à l’être. Nous maintenons notre recommandation auprès des investisseurs : surpondérer les titres High Yield afin d’augmenter le beta du portefeuille. Cette stratégie s’est avérée gagnante et devrait continuer à l’être. Nous conseillons aux investisseurs de mettre l’accent sur les titres Crossover/BBs.

 

Bien qu’à court terme, nous n’envisageons pas d’écartement significatif des spreads, nous recommandons aux investisseurs en quête de rendement d’analyser les fondamentaux de chaque des sociétés. Rappelons que les évènements à risque doivent être surveillés attentivement.

L’amélioration des conditions économiques et l’arrivée à maturité du marché du crédit mènera à une politique favorable aux actionnaires (reprise des opérations de fusions-acquisitions, de LBO et augmentation des dividendes) ce qui devrait avoir un impact sur le bilan des sociétés.

 

Octobre 2013

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